1、我國鈦加工產業大而不強，民用鈦材供給持續過剩

　　我國鈦加工產業整體呈現低端產能過剩、高端產能不足的局面。原材料質量的穩定性、鈦合金鑄錠熔煉用中間合金成分的均勻性、批次的穩定性成為限制我國鈦加工產業升級的瓶頸。

　　目前，我國鈦加工材市場供給十分分散。在我國的“鈦谷”寶雞地區，存在著大小共計 400 余家鈦合金材加工廠商，除寶鈦集團之外，絕大多數企業不具備高端、大規模生產能力，低端、粗加工鈦材供給嚴重過剩，壓價拿單、甚至虧損搶單成為常態。
我們統計了 2016 年的鈦加工材供給市場，得出領域內三家上市公司（寶鈦股份、西部材料、西部超導）合計產量占比僅為 34%，其中還包含了相當比例的高端鈦產能。

2016 年我國鈦加工材供給市場格局

數據來源：公開資料整理

　　民用鈦加工材應用于石油化工、電力、環保等領域，主要作為煉油生產設備中的冷凝器、空氣冷卻換熱器，氯堿行業的冷卻管、鈦陽極，以及電鍍行業的電解槽設備結構件等。2016 年，我國約 42%的鈦材被用于傳統化工行業。

　　在民用鈦廣泛應用的日本，一臺年產 100 萬噸的苛性鈉電解槽需用鈦300-500 噸，年產 10 萬噸的苯甲酸裝置需用鈦 30-50 噸，日產 13 萬噸的 MSF 型海水淡化裝置需用鈦 1500 噸，1.0X106KW 的原子能發電廠約需用鈦 200-500 噸。

工業用鈦制裝備列舉

數據來源：公開資料整理

　　海綿鈦是鈦加工行業的上游，海綿鈦的品質直接決定了鈦加工材及鈦制品的質量。我國海綿鈦的產能整體過剩，航空航天級海綿鈦產能匱乏。

　　2016 年，我國海綿鈦產量約 6 萬噸，約占全球產量的 31.8%，產能利用率不到 60%。過去幾年，海綿鈦價格長期處于 4-5 萬元的低位，小廠家持續入不敷出，我國海綿鈦實現供給端集中度的連年提升。目前產能前十家的廠商幾乎占有全部市場，其中能夠生產國際標準認證的航空航天級海綿鈦企業僅有四家。

我國海綿鈦產能、產量及鈦加工材產量

數據來源：公開資料整理

　　我國航空航天級海綿鈦的規模化生產起步較晚，目前能夠生產國際標準認證的航空航天級海綿鈦企業僅有四家，其中僅有寶鈦集團旗下的寶鈦華神和中外合資企業云南新立具備國軍標資質，而只有寶鈦華神具備直接向軍方供貨海綿鈦的能力。

全球主要海綿鈦生產企業產能（噸）

數據來源：公開資料整理

　　2、海綿鈦價格上漲促使鈦加工行業集中度提升
海綿鈦的價格波動是影響鈦加工企業盈利能力的重要因素。由于我國廣泛采用鎂還原四氯化鈦的方法制備海綿鈦，四氯化鈦和鎂錠的價格直接決定了海綿鈦的制造成本，而四氯化鈦價格又進一步受上游鈦精礦價格影響。

海綿鈦成本構成

數據來源：公開資料整理

　　2016 年底以來，全國基建需求增長拉動鈦白粉需求，疊加今年年初部分地區環保組監察，鈦精礦供應趨緊、需求增加，價格出現持續性上漲。四氯化鈦價格隨之上漲，鎂錠價格也自年初明顯回升，推升海綿鈦價格走出 5萬元/噸的低位區間，全年均價達到約 6 萬元/噸，較上年平均上漲近 30%。

　　雖然海綿鈦受上游影響近期出現價格下跌，但目前來看鈦精礦價格已回暖企穩，且目前行業未出現明顯格局變動，我們預計年末海綿鈦價格將大概率止跌并維持穩定。

　　近一個月內，海綿鈦價格較今年最高價位下跌 14%，主要由于上游鈦精礦價格環比下跌 30%。截至目前為止，我們計算今年全年海綿鈦均價約為 6 萬元/噸。

　　一般而言，鈦精礦價格主要受環保限產和鈦白粉需求兩大因素影響。根據數據顯示，目前攀西地區可達到環保要求的鈦礦企業數量不多，中小礦山的整體產量不高，決定了鈦精礦供給端一段時間內維持現狀；而鈦白粉價格已現回暖跡象，12 月 18 日攀枝花鈦海科技宣布將鈦海金紅石型鈦白粉內貿價格上調人民幣 500 元/噸，外貿價格上調 80 美元/噸，因此我們判斷鈦精礦價格一段時間內難以出現大幅波動。

鈦精礦價格底部回升

數據來源：公開資料整理

鎂錠價格自 2016Q4 以來維持高位

數據來源：公開資料整理

鈦白粉價格走勢

數據來源：公開資料整理

國產海綿鈦價格走勢

數據來源：公開資料整理

　　海綿鈦的漲價為寶鈦股份的子公司寶鈦華神帶來了明顯的業績改善，2017H1 實現凈利潤 1427 萬元，接近 2013 年全年利潤水平，同比增幅達到 241%。寶鈦華神是國內技術最先進的海綿鈦全流程大型冶煉企業，目前具備年產萬噸的海綿鈦產能，2016 年的海綿鈦產量為 8220 噸。

　　我們認為，由于環保限產、供給端價格將有望維持堅挺，此輪海綿鈦價格上漲具有可持續性。海綿鈦價格的持續回暖，將不僅利好海綿鈦生產企業，同時有望加速下游鈦加工行業的落后產能出清；公司作為產業鏈完善、產品線豐富的鈦加工龍頭企業，面對成本端的變化將顯示出明顯的優勢。

　　目前我國鈦加工行業大部分仍為技術門檻低、供給過剩的粗加工。不同于航空航天等高端行業用鈦，粗加工鈦材下游為石油化工等工業，客戶對價格較為敏感，原材料漲價成本難以有效傳導，企業需要通過加大訂單量來攤薄開工成本。目前行業內各廠家均處于保本微利狀態，海綿鈦漲價帶來的成本上升將加速整個行業的產能出清。

鈦產業鏈價格傳導邏輯

數據來源：公開資料整理

　　3、環保督查力度持續， 工業用鈦供需關系持續改善

　　環保督查工作不僅抬高了鈦加工行業的成本，間接加速行業被動去產能，還直接促進了整個行業的供需關系改善。

　　2016 年年末以來，我國相繼出臺環境保護稅法、京津冀及周邊地區2017 年大氣污染防治工作方案、工業集聚區水污染治理任務推進方案、土壤污染防治法等一系列環保方面的法律法規，環保督查力度一再升級。

2016 年底以來環保政策梳理

數據來源：公開資料整理

　　我們認為，持續加大的環保監察力度將促進整個鈦加工行業的供需關系改善。從供給端來看，以往生產過程不規范的鈦加工小廠面臨清查停產，鈦材供給行業集中度有望進一步提升；從需求端來看，嚴苛的三廢排放標準將倒逼下游石油化工等工業進行大規模的設備升級，從而利好工業用鈦需求提升。

　　我國鈦材加工工業主要集中于陜西寶雞，當地絕大多數鈦加工企業不具備完善的廢液處理體系（鈦材加工過程中涉及到酸洗等易產生廢液的環節），粗放型生產對渭河流域水質造成較大侵害，目前已成為當地環保監察的重點目標。根據我們調研了解，目前寶雞部分鈦加工企業已進入停產整治，鈦材供給端持續收縮。

　　工業用鈦產品的下游——石油化工工業產品眾多、工藝復雜，是我國揮發性有機物（VOCs）污染的重要來源。根據《京津翼及周邊地區2017-2018 年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》，石油化工行業成為新一輪大氣污染防治工作的整治重點。工業企業的 VOCs 治理要求企業進行生產工藝和環保設施改造，由于鈦的熔點高、穩定性好、抗腐蝕性強，高含鈦設備成為環保整治過程中的投資重點。

　　石油化工工業生產涉及的反應過程包括裂解、聚合、氧化、氨氧化、氧氯化、水解、醇解、羰基反應、酯化反應等等；此外，反應生成的各類污染物也需要恰當的分類處理裝置及處理流程；上述過程均對設備的抗腐蝕性提出嚴格的要求。鈦在空氣中能迅速形成致密的氧化物
薄膜，阻止進一步腐蝕的發生，且金屬傷口具有優異的自愈性，因此成為高性價比的工業設備原材料。可以說，傳統化工工業幾乎每一個環節都離不開抗腐蝕性的鈦設備。此外，我國傳統的煤化工、冶金、電力等行業均具有高污染、高排放的特點，其典型的生產及污染處理設備也都離不開鈦金屬。

石油化工工業生產流程

數據來源：公開資料整理