導讀：巨頭把持流量的時代，小兔子“拼命”一跳，它能否像貓、狗、企鵝們一樣活得精彩?

6月30日，土巴兔的創業板上市申請獲受理，中金公司為其保薦人。據了解，土巴兔本次在創業板公開發行數量不低于發行后公司總股本的25%，且不超過6000萬股，發行后總股本不超過24000萬股。

招股書顯示，土巴兔本次擬募集資金7.04億元，將主要用于公司的技術研發及數據平臺升級項目、運營信息平臺建設項目、運營服務中心建設及全渠道營銷建設項目以及補充流動資金。

在經歷了一波三折之后，土巴兔再次向IPO發起了沖擊，但講出的故事已經不如之前兩年具有想象力。

土巴兔的坎坷上市路

談到互聯網家裝，對于很多人來說，土巴兔并不陌生，街頭巷尾路牌廣告、公交車、地鐵、機場的宣傳燈箱隨處可見。

2008年以來，土巴兔以互聯網家裝平臺業務為核心，依靠互聯網與大數據技術，在線上把家裝公司和業主“撮合”在一起，進而滲透家裝服務的各個環節，利用信息技術賦能家裝服務供應商，試圖與裝企共同為業主提供一站式互聯網家裝解決方案。

借著近幾年家居行業數字化的風口，互聯網家裝逐漸成為行業焦點，土巴兔無疑是其中的佼佼者。作為早在2015年就完成2億人民幣C輪融資的企業，無論是企業發展角度，還是資本投資角度，土巴兔的上市都箭在弦上。

事實上，這次已經不是土巴兔第一次沖擊IPO。早在2018年，土巴兔就準備赴港上市，然而，當時招股書中披露的業績數據并不理想。

數據顯示其土巴兔2015年、2016年、2017年、2018年上半年營收分別為2.03億元、5.7億元、8.81億元、2.7億元;凈利潤分別為-7.5億元、-5.6億元、-11.11億元、-6.36億元。

結果可想而知，2018年12月，土巴兔草草撤銷上市申請，而同一時期沖擊港股的齊家網則如愿以償。

互聯網家裝的故事雖然不如過去幾年好講，但土巴兔上市謀求更大的資本背書及發展則是企業的必然道路。

雖然在去年年底的生態大會上，土巴兔創始人王國彬曾明確表態暫無上市規劃。但箭在弦上，已不得不發。未過一年，畫風突變，土巴兔認為自己的機會來了。

難看的數據

按照土巴兔自己的說法，2008年至今，公司經歷了三個發展階段，分別是2009年上線，2012年開始從內容向交易環節切入，2018年開始利用平臺模式，賦能行業及合作伙伴。

事實上，土巴兔三個階段的營收數據都不怎么好看，盈利能力也一直不為外界看好。根據土巴兔2018年向港交所遞交的招股書顯示，土巴兔2015-2017年共虧損24億元。截至2015-2018年上半年末，土巴兔的資產負債率分別為278.72%、276.66%、318.84%和356.62%，到2018年上半年，土巴兔現金及現金等價物增加額變成-2.43億元，盈利已經沒有了保障。

同時，從2015年開始，土巴兔每年的廣告投入分別為8930萬、5830萬、4600萬，2018年上半年的投入為1560萬，總計燒了2億元廣告費。

這是什么概念呢?就是說土巴兔用于推廣的投入與2015年C輪融資的總額持平，這樣的廣告費支出顯然遠超土巴兔自身的盈利能力。

作為互聯網企業，對客戶流量的持續需求，也使得獲客成本隨著行業變化而發生波動。單看土巴兔的覆蓋面與裝修公司數量、用戶規模等數據均表現不錯。

土巴兔2018年-2020年的流量獲客費用分別約為1.42億元、2.06億元和2.15億元，占收入比重分別為24.28%、30.31%和35%，顯然，這對土巴兔利潤的增長是不小的負擔。

雖然土巴兔稱已經在2018、2019和2020年連續三年盈利，但是細心的人會發現，土巴兔同樣連續三年未實現營收增長，2020年營收僅為6.15億元，同比下滑9.54%。

也就是說，土巴兔近三年的盈利，更多是建立在壓縮開支，犧牲成長性來實現的。但對于互聯網企業而言，不進則退，幾乎沒有守成的空間。

互聯網家裝的故事本就不如過去幾年好講，如果再將互聯網企業的成長性特質丟棄，那就很難打動資本了。上市后要如何解決這些問題，也都持續考驗著土巴兔的運營能力。

巨頭陰影下,信息集合平臺的困境

家裝行業低頻和信息平臺低壁壘，決定了土巴兔模式很難做大。隨著外界的玩家不斷涌入，在資本競相入局的賽道里，依靠販賣流量過活的垂直平臺可以說惶惶不可終日。

2018年，齊家網港股上市成功，土巴兔敗興而歸，那時也許還有人認為在互聯網家裝市場兩家平分了天下，不過當三年后土巴兔再次沖擊IPO時，顯然這條賽道上的新用戶也變成了老玩家。

《2020H1中國互聯網家裝行業研究報告》指出，隨著綜合電商巨頭加大力度布局家裝賽道，越來越多的綜合型電商平臺開始加大對于家裝領域的投入，互聯網家裝平臺流量優勢逐漸被削弱，市場開始邁入比拼服務的激烈競爭階段。

在最新的土巴兔招股書中，除了齊家網之外，土巴兔很明確地將天貓家裝、京東家裝，以及剛剛入局的貝殼被窩家裝列為競爭對手，在這些競爭對手里，我們不難發現互聯網巨頭的身影。

做著流量生意，土巴兔自然對流量有著很強的依賴。

十二年的發展，土巴兔雖然已經積累起了較強的品牌影響力，積累沉淀了與家裝服務供應商和業主相關的大量在線內容和相關數據，但是和諸如阿里、京東、字節跳動等大流量入口相較，土巴兔自身的互聯網家裝平臺的信息聚集優勢已不再明顯。

在流量變現的邏輯中，巨頭如果投入更多的資金來做流量投放，沒有哪個垂直平臺能逃離巨頭編織的陰影，家裝行業也不例外。

土巴兔7億元的擬募集資金中，超過一半費用都是計劃用于渠道建設上，說得直白一些，土巴兔在搞流量上還是缺錢。

這也不禁讓人生疑：土巴兔的“流量生意”是否能一直做下去?

互聯網家裝成為偽命題后,土巴兔很難被資本看好

有人說，從2005年王國彬下深圳，到2015年土巴兔獲得2億美金的融資，王國彬用這10年學到了互聯網圈的精髓：資本+講故事，事實上，這種說法一定程度上也得到了印證。

2008年創立以來，資本曾向土巴兔多次拋出橄欖枝。2011年，土巴兔獲得經緯創投數百萬美元A輪融資，2014年獲得紅杉資本和經緯創投的上億人民幣B輪融資，2015年3月，土巴兔獲得58同城、紅杉資本、經緯創投等機構共同投資的2億人民幣C輪融資。然而，自2015年C輪融資后，就再沒有資本進入土巴兔的消息傳出了。

數據顯示，中國互聯網家裝市場規模逐年增長，從2015年的1533.5億元到2019年的3861.7億元，2020年增長至4050.7億元。有業內機構預測，到2025年互聯網家裝更是有望達到8880.9億元。很多業內人士吃定了資本不會錯過互聯網家裝行業背后的萬億藍海。

然而，理想很豐滿，現實也很骨感。縱觀整個家裝行業大環境，巨頭們雖紛紛布局，但是從整個家裝行業2018年后的融資情況來看，資本對家裝并不太感冒，甚至表現得極為謹慎。

土巴兔在招股書中也有所提及，互聯網家裝行業與房地產行業具有一定的關聯性，房地產行業又受政策因素的影響，具有一定的波動性和周期性。

若房地產行業需求回落，將可能會減少新房的銷售后裝修的部分需求，從而對公司業務產生一定程度上的不利影響，經營業績存在下滑的風險。

土巴兔上市首戰不利，三年后選擇轉道沖擊創業板，“拼命”上市是自我拯救，還是驅散陰霾?

隨著土巴兔計劃上市，它能否快速實現造血盈利、不斷講出新故事，接下來的這波操作尤為重要了。

巨頭把持流量的時代，想成為阿貓阿狗企鵝一樣的明星，兔子前方的路不太好走。

作者 | 賈小胖

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