上周淀粉期貨大幅上漲，淀粉主力合約最高沖至2087，引發市場關注。對此，我們認為，由于多因素共振，四季度淀粉價格或迎來轉機，但由于總體供過于求的局面較難改變，反彈之后，期價可能陷入振蕩格局。因此，四季度淀粉操作應由前期的逢高單邊沽空策略轉為較為靈活振蕩操作策略。

　　上游玉米動向

　　中儲糧于11月1日起在東北四省區啟動2015年產玉米臨時收儲工作。今年國家將首次東北地區臨儲玉米掛牌收販價格調整為1元/斤，并取消了東北三省一區之間0.01元/斤的區域收販價差。玉米國家臨時收儲期限為2015年11月1日到2016年4月30日，相較上年收販啟動時間提前。國家對今年玉米臨儲收販的質量標準有嚴格規定，其中生霉粒含量要求在2%以內。并明確規定，達到質量要求的玉米，包括生霉粒含量超過2%的，由地方政府按照糧食安全省長責任制和食品安全地方負責制組織收販，相關支出由地方政府統籌安排，目前已安排玉米臨儲各類庫點收儲能力在8000萬噸。

　　今年國家臨儲玉米掛牌收販價格確定為“國標三等”每斤1元，雖然每斤降價了0.12元，這也是9月國內玉米價格出現大幅下跌的重要原因，但該臨儲價格大幅升水于大連玉米1601合約。總體而言，臨儲政策的啟動，將對國內玉米價格形成一定支撐。而前期華北地區玉米價格連續下跌，對國內玉米價格形成了較大的壓力，但近期華北玉米價格逐步有了企穩跡象。

　　市場前期預期新玉米上市對市場的沖擊，加上庫容低、下游養殖業不景氣等諸多因素，玉米價格持續走低，2015年我國玉米產量較上年基本持平，各地區的產量增減不一，湖北、湖南等地玉米有所增產，東北局部地區玉米可能略有減產。據東北地區農業部門調查，今年受7月中下旬夏旱影響，遼寧西部和東部、內蒙古中西部、吉林和黑龍江西部等地的傳統旱區玉米受旱，單產下降，預計局部地區可能略有減產。我們判斷，在3月中旬先于淀粉下跌的玉米價格，有望在臨儲政策實施下逐步企穩，這將對下游淀粉價格形成有力支撐。

　　淀粉與玉米價差偏低

　　玉米淀粉是玉米的下游，按現貨市場的歷史統計，淀粉與玉米的價差一般在500—550元/噸。但今年的情況發生了一些改變，9月中旬，吉林省政府提高了玉米深加工的補貼政策，在《關于提高玉米深加工企業補貼標準的通知》中，規定2015年第四季度對省內年加工能力10萬噸以上玉米深加工企業繼續給予補貼支持，對競拍出庫并自用加工的國家臨時收儲玉米和省級儲備輪換玉米，擬將原補貼標準每噸150元提高至350元，其中國家補貼100元，250元差額由省補貼，補貼結算撥付按國家規定執行。

　　對今年第四季度，企業在省內自販自用的按實際加工消耗的玉米，由省里每噸給予250元補貼，年終結算撥付。總體上，吉林省政府大幅提高了玉米深加工補貼，使得市場對于淀粉產量增加有所預期，但該消息觸發了淀粉價格較玉米價格跌幅更大，其中期貨盤中一度出現過1月合約的玉米淀粉與玉米價格持平的罕見現象。

　　我們判斷在玉米價格逐步企穩的背景下，玉米淀粉的反彈幅度將更大，1月合約淀粉與玉米的價差將有望逐步恢復到200—250元/噸。

　　淀粉糖替代作用逐步顯現

　　由于預期國內新榨季糖產量下降以及行業進口自律和打擊走私等措施實施，國內糖價在8月后出現了明顯反彈，以文華鄭糖指數為例，從8月7日4960元/噸反彈至國慶長假后首日的最高5753元/噸，漲幅達到13.8%，近期主力合約維持在5500元/噸左右，淀粉糖與蔗糖之間有一定的替代性，在國內糖價保持總體堅挺的背景下，淀粉糖的替代作用將逐步顯現，這也將逐步傳導到淀粉的需求上，并對價格形成支撐。

　　資金關注度大幅提高

　　從去年12月中旬玉米淀粉上市以來，持倉總量總體呈緩慢增加格局，但今年8月中旬后，持倉總量出現了連續大幅增加，9月中旬總持倉突破了10萬手，10月中旬突破了20萬手，10月末突破50萬手，截至11月6日，淀粉總持倉為57.9萬手。持倉大幅增加，顯示了資金關注度的提升，在淀粉價格連續下跌之后，反彈的動力在不斷堆積之中。

　　綜合以上分析，在諸多因素共振下，大連玉米淀粉價格中期將出現轉機，四季度淀粉價格可能出現先抑后揚的走勢。但由于淀粉以及玉米長期供過于求的局面較難改變，本輪淀粉反彈可能在11月中下旬面臨較強阻力，屆時，實際操作策略應隨時作出調整。