在債權承銷的品種中，銀行在短融中票、地方政府債和定向工具承銷方面有天然優勢，券商則在公司債、企業債、金融債承銷和資產證券化方面占據重要地位。在券商債券承銷業務中，公司債又以其較低的發行門檻貢獻最多。公司債于2007 年8 月推出，此前因為門檻高、審核難、周期長等原因發行量小。2011 年2 月，證監會在公司債券審核環節推出一系列重大改革舉措，2015 年1 月15 日，證監會頒布《公司債券發行與交易管理辦法》，對公司債券的發行主體、發行方式、交易場所、監管披露等方面進行了創造性的改革，公司債券成了更加成熟、市場化的債務融資品種。改革后的公司債發行放寬了發行對象，簡化了審核流程，縮短了審核周期。上市公司發債熱情空前高漲，公司債券發行量出現井噴。尤其是2015 年后，公司債發行以2-3 倍的速度呈現爆發式增長。、

公司債監管政策演變

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公司債發行自2015 年起呈現爆發式增長

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　　從券商承銷角度分析，中信建投、國泰君安、中信證券、海通證券和招商證券承銷金額排名前五，對于債券承銷中占比最大的公司債來說，前三位保持不變，招商證券以1086.51億元的承銷額排名第四，平安證券排名第五。但是根據數據分析發現，排名前五名的債承銷份額的券商較為固定，但市場份額有所降低，這意味著公司債的競爭也更加激烈。

2016年債券總承銷金額排名前十券商

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2016年公司債總承銷金額排名前十券商

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　　2016年四季度以來，伴隨著季節性因素、資金面影響、監管層去杠桿、及國海證券“假章門”等多重因素影響，債券市場動蕩出現大幅調整。二級市場動蕩波及債券一級市場，一級市場推遲或發行失敗債券12月已經多達84家，而11月這一數字還僅是31家，2015年12月推遲或發行失敗債券數也僅為38家。2016年四季度以來，伴隨著季節性因素、資金面影響、監管層去杠桿、及國海證券“假章門”等多重因素影響，債券市場動蕩出現大幅調整。二級市場動蕩波及債券一級市場，一級市場推遲或發行失敗債券12月已經多達84家，而11月這一數字還僅是31家，2015年12月推遲或發行失敗債券數也僅為38家。

2016 年12 月債券推遲或發行失敗家數增多

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　　2016年10 月以來除去國債、政策性金融債等無風險利率，取消或推遲發行的信用債規模就已經超過1000 億元，其中短期中票成為重災區。雖然債券市場化過程中，供給需求不匹配和資金面的緊張會導致債券發行失敗，但是今年多重因素共振下債券發行市場在年底還是遭遇到了一定的沖擊。我們看到不止部分信用債取消了發行，12 月2 日，國開行臨時取消了30 年金融債發行計劃，這種情況還是比較少見的。由此可以看到，當前由于債券市場動蕩引發了債券發行市場轉淡。同時由于債券利率上行，企業融資成本也出現了大幅度上升，進一步打擊了企業發債熱情。我們推測在債券市場大幅調整后市場將進入一段平穩期，但是2017 年債券風險仍然存在，這對于債券一級市場承銷也將帶來壓力。

　　對于傳統債券承銷，我們預計規模增速將有所放緩，同時債券市場動蕩和監管從嚴將影響一級市場債券發行，對券商債權承銷業務有直接影響。對于占據券商債券承銷半壁江山的公司債，近期監管政策也呈現趨嚴的變化。一方面，監管部門對于特定主體的核查要求提高，明確公司債發行人不包括地方政府融資平臺，房地產企業和類“影子銀行”，另一方面對特地行業也進行限制，加強對房地產、產能過剩行業公司債券發行人的信息披露和償債能力要求，強化投資者保護機制和契約條款安排，強化募集資金用途管理，強化承銷機構核查要求。這使得過去有較大發債需求的房地產企業、產能過剩行業公司不能通過公司債進行融資。

　　在此監管趨勢下，交易所公司債發行規模隨之驟然下滑。7 月份以來滬深兩大交易所公司債發行金額明顯下滑，其中私募債發行環比下滑更快。進入11月份后，公司債審批節奏也開始緩慢，取消或推遲發行家數也逐漸增多。截至12 月27 日，公司債發行規模僅為532.4 億元，不足11 月的三分之一。我們認為以公司債為代表的傳統債券承銷業務迎來瓶頸，預計未來公司債發行規模仍會繼續下降，因此對于券商而言，提早布局綠色債、永續債、項目收益債、等新型債券品種將有先發優勢。

公司債發行環比一路下滑

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　　2016年上交所推出了綠色公司債試點，監管部門設立了綠色債券申報受理及審核綠色通道，審核效率提高。綠色債融資成本更低、能夠提高企業聲譽與知名度，還能享受如稅收減免、財政貼息、投資機構監管指標等優惠政策，所以綠色債一經推出受到資本市場大力追捧。2016年1-9月共發行綠色公司債16只，融資規模196.40億元，債券平均票面利率3.97%。雖然目前綠色公司債發行的主體以國有大型企業為主，不過，民企也開始積極參與其中，2016年1-9月，共有三家民營企業成功發行綠色公司債。

2016年1-9月綠色公司發行主體評級分布

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2016年1-9月綠色公司發行期限分布（按發行只數）

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　　可續期公司債，境外一般稱“永續債”，即不規定債券到期期限的信用債券。可續期公司債與優先股相似，都屬于混合資本證券，兼具有債券和股票兩種屬性。可續期公司債可以延長募集資金的使用期限，每個利息支付日前可以自行選擇推遲支付全部或部分利息到下一個付息日，一定時期內可降低發行人的債務壓力。同時對于企業會計處理來說，可以將其分類為權益工具，增加凈資產，既不占用普通公司債發行額度，又可降低企業資產負債率，優化資本結構，還可再向金融機構融資獲得二次等額貸款資金。

　　項目收益債券，是國家發改委推出的企業債券創新品種，與特定項目相聯系，按照“融資-投資-回收資金”的模式封閉運行，利息和本金的償還均來自投資項目自身的收益。對于工程項目類公司來說，一般項目公司的成立時間較短、前期（項目建設期）盈利能力較弱，不符合企業債券等公募品種的發行條件。因此，項目收益債券采取非公開發行的發行方式已突破對于公募品種發行條件的規定。