一、供給邊際收縮，推動價(jià)格大漲

　　低庫存奠定漲價(jià)基石

　　本輪水泥的供給側(cè)改革有別于鋼鐵煤炭，并未進(jìn)行實(shí)際上去產(chǎn)能，但供給端同樣受到持續(xù)的約束。2017 年，環(huán)保治理力度顯著升級，環(huán)保部先后在全國推動了四輪環(huán)保督查，且定期進(jìn)行“回頭看”行動，進(jìn)一步強(qiáng)化督查效果；整體看，行業(yè)供給秩序得到了更為有序合理的發(fā)揮，疊加行業(yè)自律能力的強(qiáng)化，使得熟料庫存始終維持在較低水平，即便在淡季，熟料庫存水平也未有明顯提升，且持續(xù)顯著低于同期水平。

環(huán)保部推動的幾輪環(huán)保督查情況

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2017 年安徽熟料庫存始終保持較低水平，反映供給控制較好

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安徽省當(dāng)前水泥庫存進(jìn)入淡季有所上升，但仍處低位

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　　二、旺季限產(chǎn)為核心催化

　　2017 年四季度，華東水泥價(jià)格大幅上漲，絕對價(jià)格水平創(chuàng)歷史新高。一方面，北方錯(cuò)峰限產(chǎn)執(zhí)行嚴(yán)格，山東、河北市場11、12 月熟料產(chǎn)量同比大幅下滑，使得在華東旺季期間，區(qū)域間熟料流動顯著減少，外部熟料沖擊減弱；同時(shí)，華東也因節(jié)能減排及天氣治理等進(jìn)行了限產(chǎn)，如安徽、江蘇、浙江等省份11、12 月熟料產(chǎn)量均出現(xiàn)較為明顯下滑。旺季的限產(chǎn)使得水泥價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，截止2017 年底，華東水泥價(jià)格529 元，較年初上漲194 元，漲幅約60%，無論是絕對價(jià)格還是累計(jì)漲幅均居六大區(qū)域之首。

2017 年底安徽熟料價(jià)格迎來大幅上漲，創(chuàng)歷史新高（元/噸）

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　　三、行業(yè)的景氣持續(xù)性將會更強(qiáng)

　　2010 年7 月，面臨節(jié)能減排壓力的江浙皖等地紛紛出臺限電方案，致使水泥供給階段性大幅收縮，而需求受益于大規(guī)模投資建設(shè)仍較旺盛，供需失衡致價(jià)格大幅上漲。2011年1 月，華東各地限電措施陸續(xù)解除且區(qū)域逐漸步入淡季，高位價(jià)格開始回落。3 月中
再次進(jìn)入旺季后，需求逐漸恢復(fù)，盡管行政限產(chǎn)不再但企業(yè)通過主動協(xié)同推動價(jià)格回升至較高水平。直至7 月前后產(chǎn)能投放節(jié)奏加快，協(xié)同破壞，價(jià)格一路下行。

　　有別于2010-2011 年周期，更看好此輪周期的景氣跨度：1、新增產(chǎn)能沖擊結(jié)束；2、環(huán)保限產(chǎn)更嚴(yán)，且更具持續(xù)性，而非限電帶來的等脈沖式限產(chǎn)；3、大企業(yè)掌握熟料資源，定價(jià)力更強(qiáng)。在當(dāng)前的存量博弈市場，行業(yè)的景氣持續(xù)性將會更強(qiáng)。

2010Q4 華東水泥價(jià)格大幅上漲，2011 年整體趨勢往下（元/噸）

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2017Q4 以來華東水泥價(jià)格大幅上漲（元/噸）

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　　四、行業(yè)價(jià)格上行空間分析

　　沿江熟料價(jià)格在2017 年12 月最高達(dá)500 元/噸左右水平，而后在2018 年1 月，區(qū)域價(jià)格大幅下降150 元/噸，目前安徽熟料價(jià)格為330 元/噸左右，與2017 年9 月份相當(dāng)。此輪降價(jià)更多體現(xiàn)出大企業(yè)對于市場的控制力，以及對于區(qū)域市場競爭秩序的維護(hù)態(tài)度，因此降幅本身并不值得過度的擔(dān)心。而從庫存來看，目前區(qū)域熟料庫存與歷史相比仍處相對低位，同時(shí)春節(jié)停窯當(dāng)前執(zhí)行較好，隨著節(jié)后復(fù)工需求逐步啟動，判斷熟料與水泥價(jià)格后續(xù)具備上行空間。

安徽熟料價(jià)格在2017 年底創(chuàng)新歷史新高（元/噸）

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　　往年春節(jié)前水泥和熟料庫存對比：今年仍處較低水平

往年春節(jié)前水泥庫存情況

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往年春節(jié)前熟料庫存情況

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　　假設(shè)區(qū)域價(jià)格維持一個(gè)合理中樞下，對公司產(chǎn)線噸盈利進(jìn)行測算：假設(shè)熟料價(jià)格維持350 元/噸的出廠（含稅）價(jià)，那么對應(yīng)熟料端噸凈利有望接近70 元/噸；假若水泥價(jià)格維持在400 元/噸的出廠（含稅）價(jià)，對應(yīng)水泥端噸凈利或達(dá)到100 元/噸水平。

銅陵海螺出廠價(jià)格（元/噸）

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