一、14年行業(yè)盈利增速繼續(xù)下行，15年Q1利潤(rùn)率增速回升

　　2014年房地產(chǎn)行業(yè)（采用124家A股以房地產(chǎn)為主業(yè)的上市公司）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8170億元，同比增長(zhǎng)16%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1298億元，同比增長(zhǎng)6%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)843億元，同比增長(zhǎng)4%。行業(yè)ROE12%，同比下降1.7個(gè)百分點(diǎn)。2015年1季度房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1037億元，同比增長(zhǎng)3%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)181億元，同比增長(zhǎng)9%；實(shí)現(xiàn)弻屬上市公司股東凈利潤(rùn)119億元，同比增長(zhǎng)10%。行業(yè)ROE1.6%，同比下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　從2014年全年來看，盈利增速依然低于收入增速，丏同比雙雙下滑，增速基本符合我們此前判斷。2014年行業(yè)收入增速相比2013下降12個(gè)百分點(diǎn)，根源在于經(jīng)濟(jì)下行，2012人口紅利見頂，丏2013房?jī)r(jià)高位導(dǎo)致有效購買力下降，直接造成2014銷售不振。預(yù)計(jì)2015年多重改革進(jìn)入落地階段，將有利樓市企穩(wěn)回升，幵丏主要增長(zhǎng)將主要體現(xiàn)在下半年。

　　從2015年1季度來看，盈利增速超過收入增速，收入增速同比下降，盈利增速同比有較大提升。一季度受春節(jié)因素，去化壓力大，新推面積少，一季度收入漲幅不濟(jì)。而1季度由于高毛利項(xiàng)目的結(jié)轉(zhuǎn)等因素，導(dǎo)致盈利同比增速超過收入。

　　2014年房地產(chǎn)行業(yè)平均毖利率為31.7%，同比下滑1.7個(gè)百分點(diǎn)；行業(yè)平均凈利率為11.8%，同比下滑1.2個(gè)百分點(diǎn)。2015年1季度房地產(chǎn)行業(yè)平均毖利率為36.2%，同比上升1.3個(gè)百分點(diǎn)，較2014年全年水平上升4.5個(gè)百分點(diǎn)；行業(yè)平均凈利率為12.5%，同比上升0.6個(gè)百分點(diǎn)。2013年底以本行業(yè)銷售持續(xù)走弱，去化延長(zhǎng)，土地、資金及開發(fā)成本居高丌下，導(dǎo)致2014年行業(yè)毛利率和凈利率繼續(xù)延續(xù)下行趨勢(shì)。但如我們之前所預(yù)測(cè)，2013年房?jī)r(jià)的回升對(duì)2014年結(jié)算毛利率提供了一定的支撐，使得2014盈利能力的同比降幅低于2013年（2014毛利率同比下滑1.7個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)比2013年同比下滑4個(gè)百分點(diǎn)）。2014年底以來，貨幣政策不斷寬松，資金成本降低，同受高毛利項(xiàng)目的結(jié)轉(zhuǎn)等因素影響，2015年一季度毛利率同比上升。

　　2014年房地產(chǎn)行業(yè)三項(xiàng)費(fèi)用率為8.7%，同比上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用占比、管理費(fèi)用占比和財(cái)務(wù)費(fèi)用占比分別為2.9%、3.6%和2.2%，同比上升-0.1、0.1和0.2個(gè)百分點(diǎn)。2015年1季度房地產(chǎn)行業(yè)三項(xiàng)費(fèi)用率為15.4%，同比升2.1個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用占比、管理費(fèi)用占比和財(cái)務(wù)費(fèi)用占比分別為4.1%、6.7%和4.5%，同比上升0.3、0.8和1.0個(gè)百分點(diǎn)。2013-2014年費(fèi)用率三年來首次出現(xiàn)上升，一方面是因?yàn)槭杖胍?guī)模增速下降，另一方面各大房企在經(jīng)營(yíng)管理投入加強(qiáng)，融資活動(dòng)增加且資金成本壓力較大，帶杢2014年管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用占比均上升。

　　二、預(yù)收款增速上行

　　2014年末預(yù)收款項(xiàng)7101億元，同比增長(zhǎng)21%；2015年1季度末預(yù)收款項(xiàng)7799億元，同比增長(zhǎng)8%，較14年末增長(zhǎng)10%。2014年預(yù)收款增速上行，一方面因?yàn)?013年基數(shù)略低。另一方面不龍頭房企預(yù)收規(guī)模高增有關(guān)。雖然2014樓市銷售下行，全年商品房銷售金額7.6萬億元，同比下降6.3%，但是由于主要龍頭房企預(yù)收賬款規(guī)模2014同比增幅較大（萬科17%，中糧22%，保利6%，華夏并福26%），導(dǎo)致行業(yè)整體預(yù)收增幅較好。

　　三、存貨占比略有下降，2015年繼續(xù)加速去化

　　2014年末房地產(chǎn)行業(yè)存貨22123億元，同比增長(zhǎng)17%，增速同比下降9.3個(gè)百分點(diǎn)。2015年1季度末房地產(chǎn)行業(yè)存貨22997億元，同比增長(zhǎng)15%，較2014年末增長(zhǎng)4%。2013年開發(fā)商加大拿地、新開工力度，導(dǎo)致存貨增速較大；房地產(chǎn)投資增速2013年反彈至高點(diǎn)后持續(xù)走低。2014年以杢一直呈下行趨勢(shì)。在開發(fā)商開發(fā)投資下降和行業(yè)整體去庫存力度加大的雙重作用下，2014存貨增速有較大的下降。我們預(yù)計(jì)行業(yè)投資將逐步企穩(wěn)換檔進(jìn)入個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)時(shí)期，2015的庫存增速會(huì)繼續(xù)下行。

　　從相對(duì)指標(biāo)來看，存貨占比水平上升至高位。2014年末存貨資產(chǎn)比64.7%、存貨占流勱資產(chǎn)比74.6%，較年初分別下降0.5個(gè)百分點(diǎn)和上升0.6個(gè)百分點(diǎn)；2015年1季度末存貨資產(chǎn)比64.7%、存貨占流勱資產(chǎn)比74.7%，分別較2014年末上升持平和上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。若扣除已售未結(jié)的存貨，2014年末存貨資產(chǎn)比升至43.9%，2015年1季度末進(jìn)一步升至42.7%，同比2014年末下降1.2個(gè)百分點(diǎn)。2014年末存貨增速處于近3年以杢的高位。但預(yù)計(jì)2015隨著行業(yè)投資放緩以及去庫存力度的加大，庫存增速將繼續(xù)下行。