上半年煤價持續下跌，基本面繼續惡化。

　　動力煤：電價下調，價格加速下跌。目前環渤海5500大卡動力煤均價為415元/噸，較2014年底下跌110元/噸或20.95%。隨著水力發電的高峰來臨，我們預計動力煤價格反彈空間十分有限。煉焦煤：價格弱勢走低，產業鏈低迷。

　　目前房地產企業視樓市新政為去庫存的最后時機，而對于開啟新一輪投資周期的認同度仍舊較低，煤-焦-鋼產業鏈依舊弱勢。在終端需求持續疲軟的形勢下，煉焦煤價格難有回升空間。

　　需求端：三重因素導致煤炭需求持續走低。根據我們的模型，煤炭的需求增速由GDP增速、單位GDP能耗增速及煤炭占能源消耗比重的增速共同決定。我們相對樂觀地假設2015-2020年我國GDP同比增速將維持7%的水平，單位GDP能耗每年下降4%，至2020年煤炭占能源消費總量的比重下降至60%，則至2020年，我國年均煤炭需求增速將降至1%左右。

　　供給端：需求決定有效供給，改善供需政策執行是關鍵。按照國家統計局數據，2013年末，我國煤炭產能達到43.6億噸/年；按2013年36.8億噸產量計算，產能利用率為84.4%。目前我國煤炭產能嚴重過剩，而有效產能的數量取決于煤炭市場的需求和煤炭價格。鑒于煤礦停工、復工的靈活性，過剩的煤炭產能將持續地抑制煤價的上漲。目前公示統計的25個省區合計產能約32.5億噸，相較2014年全年煤炭產量38.7億噸有6億噸以上的超產空間。

　　整體判斷：產能過剩抑制煤價反彈，加速洗牌有利長遠發展。我們預計隨著政策執行力度的不斷加大，我國煤炭市場供過于求的態勢或將逐步緩解，但仍舊難以逆轉。以秦皇島港5500大卡動力煤為例，我們預計，未來一年煤炭價格的低谷將出現在三季度末，預計價格區間為360-400元/噸；價格高點將出現在歲末年初，預計價格區間為440-480元/噸。產能過剩必然加劇市場競爭的激烈程度，抑制煤價反彈。在這樣的情況下，對煤炭行業的整合就顯得尤為重要。國家將出資成立煤炭行業整合基金，加快形成煤炭行業的進一步整合。

　　2015年中期策略：基本面難反轉，關注行業補漲機會。我們認為在牛市背景下，煤炭板塊整體的投資機會來自于超跌反彈及跟隨大盤的補漲機會，但相對大盤而言，煤炭板塊難有超額收益。個股方面，建議關注低估值及國企改革品種。基于中國神華的低估值和煤價可能筑底企穩，我們維持煤炭行業“看好”投資評級；從低估值及行業整合角度，推薦中國神華。股價催化劑可能有：限產保價有大動作；高耗能行業用電快速反彈；固定資產投資項目加快。風險因素：需求繼續偏弱，煤炭價格弱勢難改；宏觀經濟探底過程漫長；礦難發生等。