文/尹生

　　在前天阿里突然宣布以283億元投資蘇寧、并成為后者第二大股東后，京東的股價在兩天內已經跌掉了10%以上，市值蒸發40億美元以上。這還是在幾天前京東宣布43億元投資永輝超市的情況下發生的。目前京東的股價已經只相當于去年年中時的水平。

　　投資者的擔心并非沒有道理：蘇寧的核心業務在3C和大家電領域，而目前這部分仍然占京東交易額的半壁江山，而且兩家公司在該領域的體量相當；京東相比阿里巴巴的優勢是其自建的遍布全國的物流體系，但蘇寧在這個方面的資源也并不比京東差。

　　如果說目前為止蘇寧在在線零售的角逐中暫時處于下風，那是因為它對互聯網的應用不如京東和阿里巴巴到位，它在靈活性方面似乎也不如后兩者，這讓它無法建立有競爭力的用戶入口地位，不過得到阿里相助，該公司很可能會在核心的3C和大家電領域發起更慘烈的價格戰，從而創造機會重新復制京東在崛起的過程中曾經依賴的模式。

　　這樣一來，京東將遭受巨大壓力，雖然該公司從幾年前就開始拓展3C與大家電領域之外的業務，比如服裝和日用百貨，但這些一直是阿里巴巴的優勢，隨之而來，京東就有可能面臨糟糕的局面——盈利狀況更加惡化、核心市場份額下滑，繼而用于新業務拓展的資源也會減少。

　　截至6月底，京東的現金、現金等價物和短期投資只有40多億美元，幾天前還用掉了相當比例投資永輝，而阿里對蘇寧的投資就超過了40億美元，雖然可能只有一半可以用于蘇寧，但這也已經是相當可觀的一筆資本。

　　考慮到尹生在《京東的麻煩：成長的煩惱or中年危機？》中提到的不利局面，即隨著平臺規模占比的增加導致的用戶體驗下降，稍有不慎，劉強東通往“下一個馬云”的傳奇之旅就可能戛然而止，這是互聯網的特點：用戶的態度轉變可能會讓一家擁有數億用戶的公司迅速走向衰落。而目前的局面下京東面臨類似風險的概率在增加，特別是當它的業務越來越繁雜時。

　　目前京東可能比過去任何時候都需要保持清醒，這樣才能抓住問題的關鍵，比如如果僅僅在3C和大家電這一主陣地御敵可能會嚴重不夠，對于一家目前已經達到每年數千億元交易額規模的小巨頭而言，還必須在“敵人”的心臟地帶占據要地，而時尚快銷領域也許就是這樣的要地。

　　該領域是阿里巴巴的護城河，但問題是，該業務與京東傳統的3C與大家電業務存在很大差異，這時投資和收購就是不錯的選擇，而時尚特賣網站唯品會也許是最好不過的選擇。

　　過去四個季度，唯品會的營收為51億美元，除了最近這個季度外，其他三個季度增長率都在100%以上，該網站上個季度的活躍用戶數和履約訂單量分別為1420萬和4490萬。相比而言，京東的營收為236億美元，增長都在60%以上，季度活躍用戶數和履約訂單量分別為1.18億和3.056億。

　　目前京東的市值為383億美元，而唯品會為105億美元，唯品會的市銷率和單用戶價值都要比京東高不少，但考慮到唯品會更高的增長率，以及高得多的毛利率，短期看不算太離譜。

　　但更為重要的是，唯品會在時尚快銷領域的規模和經驗，有助于京東迅速在該領域站穩腳跟，而京東的物流能力也與唯品會構成互補，目前后者主要依賴第三方送貨，履約成本占營收的比例為9.1%，遠高于京東，另外京東的活躍用戶規模8.3倍于唯品會，將提供更多的交叉銷售機會。

　　而從唯品會方面來看，相比阿里巴巴，京東可能更具有互補性，考慮到京東的大股東騰訊在中國基層社會中的廣泛影響力，可能還會提供更多的合作空間。另外，通過和京東合作，還可能幫助唯品會贏得在時尚快銷領域深耕的資本——為了在未來的競爭中獲得持續有利的地位，一家電商必須建立有競爭力的供應鏈能力，而在這方面僅靠細分業務可能無法和那些綜合巨頭競爭。

　　考慮到現金、獨立性和合作目的等因素，采用58同城和趕集的模式也許是不錯的選擇。而如果京東同時還能加深和鞏固與永輝超市的合作，后者在生鮮和日用百貨領域處于領導地位，京東目前的不利局面就可能會得到極大緩解甚至扭轉。

　　不過實現后者的難度可能也不小，雖然入股已經開了個不錯的局，因為永輝去年剛剛引入了牛奶國際，股東之間的關系可能是個麻煩，但換個角度，如果京東能順帶和牛奶國際達成某種合作，將會成為意外驚喜。

　　但在京東采取有效措施扭轉局勢之前，其股價可能會暫時承受較大壓力：新的變局可能使京東的增長放緩，并增加在未來面臨的不確定性。

　　在之前的專欄文章中，尹生認為京東的合理市值變動區間是400~500億美元，但當時假設的未來幾年年營收增長率為50%以上，而新的競爭可能將增長率壓低。加上新增風險因素，可能將原來的區間下調20%左右是個謹慎的選擇，給予320~400億美元的新合理市值變動區間。

　　不過，也存在反應過度的風險，當蘇寧并非集中力量于數碼與大家電業務，以及拆分物流體系為阿里提供服務時，就屬于這種情況。一旦這種情況發生，京東的估值會很快得到修復。