一、煤炭行業產能、產量及價格走勢

　　煤炭產能取決于行業固定資產累計投資額，而實際產量則取決于下游行業需求，產能與實際產量的差額表現為過剩產能。2015 年我國煤炭產能規模達57 億噸，而產量為37 億噸，產能過剩20 億噸，產能利用率僅為~65%。

2015 年底煤炭產能情況

　　產能利用率遠低于正常水平。根據2015 年產量測算，我國三大產煤重省煤炭行業產能利用率均低于正常水平（80%），其中山西省僅為62%，不及全國平均水平。內蒙及陜西省產能利用率則分別為68%和75%。

三大煤炭產地產能利用率

　　3 月底，國家發改委、人社部、能源局和安監局聯合下發《關于進一步規范和改善煤炭生產經營秩序的通知》，全國煤礦自2016 年起按照全年作業時間不超過276 個工作日（原330 日），將煤礦現有合規產能乘以0.84 的系數后取整，作為新的合規產能。2016 年4月1 日，山西省率先實施276 天工作日制度；內蒙古，陜西，山東等省份于5 月1 日起嚴格執行。

　　全國各省新核定產能梳理，山陜蒙貢獻減量的58%。限產任務下達后，全國各省市已經重新完成產能核定公示，在產產能全部按照0.84 系數取整。截至9 月21 日，全國公告生產礦井個數5,747 處，原產能總計36.6 億噸，按照276 天核減后產能總計30.7 億噸，由減量化生產控制的產能為5.9 億噸。其中三大產煤地區山西、內蒙古及陜西分別貢獻產能總縮減的26%、22%和10%。

已公告省份新核定生產礦井產能梳理

全國各省份按276 天核算后，生產產能縮減額占比

　　按企業性質來分，央企限產可實現減量1.4 億噸/年。據國家煤礦安監局，我國14 家央企擁有煤礦209 處，司法部直屬煤礦管理局擁有煤礦1 處。其中，央企煤礦原設計產能合計8.46 億噸，按照276 個工作日重新核定后，產能減少1.35 億噸至7.1 億噸。其中神華集團和中煤集團產能分別減少6,897 萬噸和2,104 萬噸，分別占比央企產能總縮減額的51%和15.6%。

14 家央企及司法部直屬煤礦管理局煤礦新核定產能

　　按煤種來分，三大焦煤主產地限產將減量超1 億噸/年。根據汾渭能源的數據統計，2015年我國煉焦煤產能16.74 億噸，其中生產礦井產能12 億噸。山西為我國最重要的煉焦煤主產地，總產能達5.9 億噸，在產礦井產能3.7 億噸（占比全國的31%）。其次為山東和安徽省，在產產能分別占比全國的13%和10%。

　　以主要省份的煉焦煤在產產能測算，276 天工作日制度實施后山西，山東及安徽省合計產能縮減超1 億噸，占比2015 全年煉焦原煤產量的8.4%。

煉焦煤產能核減測算

　　產量縮減成效顯著，累計降幅持續擴大。2015 年，受宏觀經濟下行壓力加劇和國內需求疲軟影響，低價倒逼煤企減產，產量同比下降4.5%至37 億噸。今年4 月以來，276 天限產制度使得全國產量大幅收縮，至9 月累計降幅達到10.5%，較今年4 月降幅擴大3.7ppt。其中我國三大產煤重地山西、內蒙古及陜西省煤炭產量分部同比下滑16.1%/10.7%/3.8%。

2015-2016年全國煤炭月度產量及增速

2015-2016年山西省煤炭月度產量及同比增速

　　邊際供需缺口是此輪煤炭價格上漲的內因。2016 年春節之后，重大礦難引發的山西整合煤礦停產整頓，276 天工作日的執行以及厄爾尼諾現象帶來的暴雨等等因素，煤炭行業供給收縮開始逐步顯現。今年前9 月煤炭產量累計同比下滑10.5%。而雖然與此同時煤炭的消費量依然在下滑，由于其降幅（同比-2.4%）不及產量下滑的速度，供給缺口不斷擴大，庫存持續走低，推動價格快速上漲。截至11 月3 日，秦皇島5,500 大卡動力煤年內累計上漲90%至697 元/噸，柳林4 號焦煤年內累計上漲151%至1,380 元/噸。

2008-2016年動力煤價格走勢

2013-2016年焦煤價格走勢

　　煤價過度上漲不利于去產能，限產微調勢在必行。我們認為價格回升有助于煤企盈利逐步回歸，為去產能提供穩定的社會及經濟條件。然而向前看，若是邊際供需缺口持續擴大，煤價一路高歌猛進勢必將反過來影響限產措施的可持續性，并引發已關停產能的復產，傷及去產能的核心根本。因此相關部門有必要通過穩定煤炭供應，矯正由產量過度下滑而引發的煤價不合理上漲，限產微調亦在預期之中。煤價穩定在合理區間范圍將有利于去產能任務的完成及行業市場機制的重建。

　　四季度產能釋放主體增加至三大類。此次參與穩定煤炭供應的煤礦主體為：a）中國煤炭工業賢惠評定的先進產能煤礦（74 座）；b）國家煤礦安監局公布的2015 年度一級安全質量標注化煤礦（789 座）；c）各地向中國煤炭工業系會申報的安全高效煤礦（640 座）。考慮到煤種實際需求和特定用戶運距限制，以上三類主體難以有效承擔產能調節任務的，部分產煤地區可從2015 年二級安全質量標準化煤礦中再擇優確定少數煤礦，經備案后，納入產能調節的企業范圍。符合上述條件的煤礦，可以在2016/10/01~12/31 按照市場需求情況在276 至330 個工作日之間釋放產能，沒有參與產能釋放的煤礦仍需嚴格執行276 天限產制度。

　　一級安全煤礦產能合計占比全國在產產能近50%。根據國家安監局公布的名單，獲批2015 年度一級安全煤礦共789 座，占比全國生產煤礦數的13.7%；合計煤炭產能約18.3 億噸，占比全國在產煤炭產能的近50%；其中涉及焦煤產能3.5~3.8 億噸，占比全國在產焦煤產能的~30%。

一級安全煤礦總產能及涉及焦煤產能

　　一級安全煤礦四季度可貢獻增量>7,000 萬噸，其中焦煤增量約1,400 萬噸。若恢復至330 個工作日下，四季度789 座一級安全煤礦可生產煤炭4.6 億噸（占比去年四季度產量的47%），較原276 個工作日則可實現增產7,320 萬噸，日均增產量88.7 萬噸。其中四季度焦煤增產量約為1,440 萬噸，日均增產量17.5 萬噸。

一級安全煤礦增產對供給的影響估算

　　將在建煤礦通過增減掛鉤有序釋放產能。除了靈活有序釋放先進高效煤礦產能，對于在建煤礦的產能調控將成為穩定供給的另一路徑。文件指出，對在規定時間內落實產能置換指標的新建煤礦（含未批先建煤礦補辦手續），適度放寬退出煤礦的關閉時間要求，新建煤礦可以在產能置換煤礦關閉前投入生產。

　　未批先建的可投產煤礦~1.3 億噸。2015 年底我國在建煤礦產能達15 億噸，其中違法違規產能8 億噸。違法違規建設中有2 億噸已達到建成投產，其中未經核準擅自開工的建成投產煤礦約1.3 億噸。由于在建煤礦多為規模大、效率高、成本低的煤礦，能夠快速投產釋放增量的1.3 億噸煤礦，成為此次在建礦井減量置換的首要目標。根據《減量置換細則》，“十三五”去產能計劃外的關閉退出煤礦占比總置換產能需≥50%，計劃內煤礦可按一定置換比例（30%~50%）用于產能置換。

　　我們假設極端情形：1）2016 年去產能計劃外數額（即：各省市計劃合計減去規劃內的2.5 億噸）占比總置換產能的50%；2）計劃外去產能數額按照1.1:1 的比例置換出在建產能；3）計劃內去產能數額（2.5 億噸）可按照50%置換出在建產能。如下表所示，2016年通過關閉退出礦井（計劃內部分+超計劃部分），合計可置換出在建礦井產能超6,000萬噸。

2016 年通過關閉礦井可臵換出在建產能測算

　　先進礦井增產略見成效。9 月先進產能恢復330 天工作日生產后，秦皇島港口庫存回升至440 萬噸，然而仍處于歷史低位。電廠日耗量連續兩周回暖至56 萬噸（同比增加9%），重點電廠庫存可用天數也逐步增加至19 天。

9 月后秦皇島庫存逐步增加

　　地方政府去產能計劃總額>2016 年國家目標。據發改委公布數據顯示，截止2016 年9月，全國25 個產煤省（區市）和新疆生產建設兵團全部簽訂了目標責任書并送報實施方案，共計煤炭產能淘汰8.2 億噸左右，涉及職工~150 萬人。而2016 年各省市去產能計劃合計約2.9 億噸，超過國家規劃的2.5 億噸。其中今年貢獻最大的三大省份為貴州、山西以及河南省，合計占比今年去產能計劃總額的23.6%。

各省公布的煤炭去產能計劃梳理

　　去產能進度保持高速。2016 年，國務院發改委制定的煤炭去產能任務量為2.5 億噸，而1~6 月產能退出僅完成7,227 萬噸，占比計劃的29%。隨后，去產能進度開始逐步提速，至9 月末，已完成全年計劃的80%，而前8 個月去產能進度為60%。即9 月單月完成全年計劃的20%，去產能進度維持高速，有望提前完成全年任務。

煤炭去產能每月進度

　　今年關閉退出煤礦中僅有5%為正常生產礦井。2016 年計劃關閉退出的煤礦中，既有因資源和市場原因已經停產、停建、緩建的非生產礦井，也有證照齊全的生產礦井，比例基本為1:1。然而在生產礦井中，約有90%因資源枯竭、或持續虧損等原因早已停產，并未貢獻煤炭產量。僅有10%左右為在產礦井，退出關閉主要是因為規模不符合國家要求，或者資源面臨枯竭未來不具備提升潛力�？傮w來看，2016年各省市計劃退出的2.9 億噸煤礦產能中，實際可以貢獻產量的礦井產能不足1,500 萬噸，對市場供給影響有限。

今年關閉退出煤礦中僅有5%為正常生產礦井

　　關閉退出煤礦中，~39%為煉焦煤產能。分煤種來看，2016 年退出的煤炭產能中，煉焦煤產能超1.1 億噸（占比約39%），其中涉及焦煤、肥煤退出3,600 萬噸；非焦煤產能退出中，涉及無煙煤產能約9,040 萬噸，主要集中于云貴川等省市的退出煤礦中。

　　行業固定資產投資增速走低。2011 年到2015 年間，煤炭行業固定資產投資累計增速由26%快速回落至-14%。2016 年以來投資增速大幅下探，截至9 月，煤炭行業固定資產投資累計同比下跌26%。

2003-2016年煤炭開采固定資產投資額及增速

我國產能測算

　　二、中國煉焦煤產量、需求量、庫存及進口分析

　　資源相對稀缺，山西省占比過半。我國已探明煉焦煤資源量2,803.6 億噸，占比世界煉焦煤資源量的13%，是我國煤炭資源中的稀缺品種（占煤炭總儲量的26.6%）。主要集中于華北、華東地區。其中，山西占全國煉焦煤資源55.4%，其次為安徽/山東/貴州/黑龍江，分別占比全國的7.1%/6.7%/3.6%/3.4%。品種齊全但焦煤，肥煤稀缺。我國煉焦煤查明資源儲量中，主要為氣煤（包括1/3 焦煤），而焦煤和肥煤僅占比23%和13%。另外，我國煉焦用煤硫份普遍偏高，硫分<1%的優質煉焦用煤較為稀缺。因此，資源狀況決定了長期以來我國優質煉焦煤處于短缺局面。

煉焦煤資源分布；煉焦煤資源按煤種分類

　　焦煤產量年均增速由高處迅速回落。2001~2009 年，煉焦原煤產量年均增速為9%，遠低于全國原煤產量的年均增速12.4%。隨后因鋼鐵需求受基建刺激拉動，2010~2013 年，煉焦煤產量年均增速超過原煤，并于2013 年產量達到歷史峰值13.3 億噸，占比當年原煤總量的36%。隨后受鋼鐵需求轉弱影響，煉焦原煤產量呈逐年下跌的趨勢，2015 年產量同比縮減4%至12.2 億噸，較峰值累計下滑8%。在過去15 年中，整體來看，煉焦煤產量平均增速不及原煤，動力煤貢獻多部分的原煤產量增長。

2007-2015年全國煉焦煤產量及累計增速

2001-2015年煉焦煤及原煤產量增速對比

　　2016 年以來產量降幅持續擴大。2015 年底，山西主焦煤車板價由15 年初的880 元/噸下跌44%至490 元/噸，受低價倒逼減產，煉焦原煤產量累計下滑4%。

　　2016 年以來，受政策限產影響，煉焦原煤產量同比跌幅不斷擴大。2016 年1-8 月，全國煉焦原煤累計產量同比下降13%至7 億噸，降幅較今年4 月擴大4.7ppt。

2013-2016年煉焦原煤每月產量及累計同比

　　煉焦煤進口量重回升勢。我國煉焦煤進口量于2013 年達到頂峰7,540 萬噸（同比+41%），隨后開始逐年下降。2015 年，煉焦煤進口量同比下降24%至4,762 萬噸，同比跌幅小于煤炭總進口量跌勢（同比減少30%）。2016 年春節后，受國內煉焦煤價格提價影響，進口海外煉焦煤數量重回升勢。截至2016 年8 月，煉焦煤進口累計達3,799 萬噸（同比增加17%），占比同期煤炭總進口量的21%。

2010-2016年煉焦煤進口及同比增速

2001-2016年煉焦煤占比總煤炭進口份額

　　進口煤價格較國內倒掛，對整體供給影響有限。我國煉焦煤進口主要來自澳大利亞及蒙古，2015 年分別占比53%和29%。根據中澳自由貿易協定，2016 年1 月1 日起，進口澳大利亞煉焦煤關稅從3%下降至零關稅，對于交通便利及沿海地區的焦化企業、鋼廠吸引力增加。受國內限產影響，1~9 月煉焦煤進口同比上升19.6%。然而9 月日本、歐洲、印度等國接貨積極進一步推升國際煤價，進口煉焦煤價格暴漲，已較國內煤價出現倒掛。貿易商多持謹慎態度，港口成交量較少，9 月進口煉焦煤環比下降14%�？偨Y來看，目前焦煤進口量僅占總需求（消費量+出口量）不足11%，對整體供需結構影響相對有限。

9 月進口煉焦煤較國內大幅溢價

煉焦煤進口量占比煉焦煤總需求量

　　樣本鋼廠焦煤可用庫存不足10 天，補庫需求強烈。今年6 月起，我國樣本鋼廠煉焦煤庫存持續下降。截至10 月底，樣本鋼廠庫存可用天數僅為9 天；獨立焦化廠庫存小幅環比回升44 萬噸至275 萬噸，仍處于歷史較低水平。另外，主要港口（京唐港、日照港及連云港）庫存自春節后震蕩下跌，9~10 月鋼鐵生產旺季加劇庫存緊張，目前港口僅存82 萬噸，遠低于歷史平均的524 萬噸。

2015-2016年樣本鋼廠及獨立焦化廠庫存及可用天數

2015-2016年煉焦煤主要港口庫存

　　從生產流程上，煉焦煤作為煉焦原材料處于產業鏈最上游，焦炭品種處于產業鏈中間，應運于最下端的鋼鐵行業的高爐冶煉。通常焦炭受到上游煤礦企業和下游鋼廠的兩頭擠壓，利潤空間最小，處于弱勢地位。各環節間傳導具有一定時滯性。當鋼鐵價格上升，鋼企利潤增厚至一定程度時，各大鋼企不惜提價增加對焦炭采購從而帶動焦炭價格上漲。此輪鋼鐵價格上漲啟動于2015 年12 月，而至今年3 月初焦炭品種開始提價，傳導時滯約3 個月。當煉焦企業下游訂單飽滿急需增加原料采購時，上游焦煤企業獲得議價話語權，焦煤價格順勢上漲。通常焦煤漲價滯后焦炭提價的2~3 周。

鋼鐵價格變動領先于焦炭

焦炭價格變動領先于焦煤

　　下游鋼企利潤已從高點回落。受今年夏季鋼鐵行業快速上漲，金九銀十行情提前透支。全國鋼材庫存在進入傳統消費旺季后連續上升，鋼價表現承壓。4 月中旬后，鋼企利潤從高點重回下行通道。截至10 月21 日，螺紋鋼噸毛利虧損約122 元，國內盈利鋼廠個數占比僅為47.9%，從9 月初的82%下滑34ppt。

螺紋鋼噸鋼毛利虧損

國內盈利鋼廠占比回落

　　中游焦炭價格受成本及低庫存支撐。截至10 月21 日，國內大中型鋼廠焦炭庫存平均可用天數僅為6 天，為本年度最低水平。鋼廠原材料貨源不足，采購積極性較高，因此尚未打壓焦炭價格。另外，由于公路運輸不暢，鐵路運力緊張，疊加上游焦煤價格上漲，焦煤成本增加對價格形成支撐。目前，山西焦化廠利潤平均在100~150 元左右，河北焦化廠利潤在50~100 元之間。往后看，鋼企因幾無利潤轉而打壓焦炭價格的可能性，將隨著補庫行情的完成而逐步增加。

鋼廠焦炭庫存處于歷史低位

　　焦煤供給缺口難以有效填補，價格仍有上漲動力。目前政策限產疊加庫存維持低位，焦煤供給緊張。我們測算，國家一級安全礦井恢復330 天生產，四季度月均可貢獻焦煤增量480 萬噸。在完全釋放的情況下，可基本滿足目前月均400~700 萬噸的供給缺口。然而先進產能產量釋放需要一定時間周期，今年內可實現的增產有限。因此我們認為，短期內焦煤市場供給缺口難以被有效填補，價格仍有上行動力。

　　虧損產能環比大幅收窄。9 月份全國煉焦煤礦區虧損面僅在一成左右，盈利產能占比較8 月環比提升54.5ppt 至94.2%，主產礦區盈利大幅改善。所選取的122 個礦井中，盈利能力最強的礦區為開灤礦區及西山礦區，所選樣本礦井全部實現盈利；內蒙的包頭礦區盈利能力最差，盈利能力為47.9%。

主要煉焦煤礦區到唐山地區盈虧分析

　　汾西礦區到廠成本最低。在北方六大礦區中（汾西，西山，開灤，離柳，烏海和包頭礦區），汾西礦區的原煤生產成本最高，約291 元/噸，但憑借其較高的精煤洗出率（58%）和便利的交通運輸條件（運距950 公里），到唐山噸煤成本最低，約743 元/噸。而包頭礦區雖然原煤生產成本低至207 元/噸，但精煤洗出率僅為35%，且到達唐山港的距離較長為1,200 公里，噸煤到廠成本約922 元/噸。

主要焦煤產區成本分析

　　鋼鐵行業和焦炭行業景氣狀況是影響煉焦煤需求的重要因素。今年以來，受鋼鐵行業推動，煉焦煤累計消費量同比降幅從年初的低位-15%逐步收窄。截至8 月，煉焦煤累計消耗量為3.5 億噸，較去年同期微跌1.1%。

2014-2016年煉焦煤需求量及累計同比

　　高爐開工率處于相對高位，日均粗鋼產量仍在上升。焦煤、焦炭價格持續走高，不斷推升鋼企成本，但由于鋼廠前期有較高的利潤，目前并未虧損到現金流。而大多數鋼企在上半年已有檢修，所以近期鋼企并未有停產檢修的打算。根據中鋼協統計數據，10 月上旬重點鋼企粗鋼日產174.3 萬噸，環比上一旬末增加2.2 萬噸，增長1.3%，產量不但未減反而有所增加。全國高爐開工率環比上旬下降1ppt 至78.3%，但仍處于年內的相對高位。短期來看，盡管鋼廠利潤已大幅回調，但考慮到復產高爐的停產減產具有一定滯后性，粗鋼產量有望維持高位。

2013-2016年全國高爐開工率

重點鋼企日均粗鋼產量（旬度）

　　焦化企業開工率持續回升。今年7 月底后，焦化廠開工率震蕩上行，其中產能不足100萬噸的小型焦化廠開工率跳升最快，較7 月底增加12ppt 至79%；產能100~200 萬噸以及產能超過200 萬噸的焦化廠開工率分別較年初增加3.6%和8.3%至73%/88%。

2014-2016年焦化廠開工率

煉焦煤供需數據表

　　今年受276 天限產的影響，焦煤供給大幅收縮。截至今年8 月份數據，煉焦煤供給缺口較7 月環比收窄18%，但供給不足仍高達416 萬噸，而2015 年底煉焦煤供給則為過剩346 萬噸。

煉焦煤供給出現缺口

　　目前政策限產疊加庫存維持低位，焦煤供給緊張。我們測算，國家一級安全礦井恢復330天生產，四季度月均可貢獻焦煤增量480 萬噸。在完全釋放的情況下，可基本滿足目前月均400~700 萬噸的供給缺口。然而先進產能產量釋放需要一定時間周期，今年內可實現的增產有限。因此我們認為，短期內焦煤市場供給缺口難以被有效填補，價格仍有上行動力。我們預計2016/2017 年柳林4 號焦煤均價分別為800/1,000 元/噸。

柳林4 號焦煤歷年均價及預測

　　三、煤炭行業發展趨勢

　　1、預計行業盈利將繼續環比改善。截至2016 年8 月煤炭行業毛利率/稅前利潤率分別為16.0%/1.6%，噸煤凈利為8.3 元（vs. 4 月噸煤凈利僅為0.1 元），盈利環比顯著改善。2015 年煤炭行業虧損企業個數占比32%，截至2016 年8 月繼續上升至33.2%。主要是由于雖然煤價上漲支撐煤企在三季度實現盈利，然而絕大多數煤礦仍處于累計虧損狀態，完全彌補前幾年巨大虧損尚需時日。考慮到冬季為傳統用煤旺季，先進礦井增量釋放不及預期，四季度煤價仍有上漲動力。我們認為4Q 行業盈利將持續環比改善。

　　成本控制仍為亮點。行業嚴峻的經營環境倒逼煤企嚴控成本，2015 年行業平均噸煤成本同比下降18%，創下歷史新低。而2016 年8 月全行業單位成本累計同比-7.4%，成本控制效果依然顯著。向前看，煤炭行業計劃分流130 萬人，煤企人員負擔有望減輕為成本進一步下降騰挪空間；而另一方面，礦井限產政策將削弱生產的規模效益，部分企業為了維持產量不得不開采較高成本礦區，或將造成成本小幅上升。

1998-2016年中國煤炭行業毛利分析

1998-2016年中國煤炭行業凈利潤分析

1999-2016年中國煤炭行業單位成本增速

1985-2016年中國煤炭行業無損企業占比

　　2、行業集中度決定了產量控制能力。2005~2015 年，我國煤炭行業前10 市場份額由23%提升至41%，而美國已多年穩定在70%附近。對比國際水平，我國行業集中度仍舊偏低，整合空間巨大。目前276 天限產政策針對部分先進高效礦井放開，大型煤企的增產有利于在此時搶占更大市場份額，為行業整合收購提供契機。而隨著行業集中度的提高，能夠加強對于供給的控制力度，恢復理性供需，從而避免市場無序擴張，是實現市場力量倒逼產能出清的重要基石。

中美煤炭行業集中度對比

我國歷年煤炭行業集中度

煤炭行業生產情況對比

　　3、我國煤礦中小規模居多，產能小而分散。目前，我國規模以上煤炭企業6,850 家，煤礦1.08 萬處。其中，小煤礦7,000 多處，產量占比不到20%；9 萬噸/年以下煤礦個數超5,400 處，占比全國煤礦數的50%。美國自2013 年起，平均單井規模超過百萬噸，約為中國的2 倍。然而剔除5,400 處9 萬噸/噸產能煤礦對平均數的影響后，我國單井規�？蛇_到97 萬噸，接近美國水平。

平均單井規模（中國V.S.美國）

　　4、民營煤炭企業勞動生產率遠超國企。我國老牌煤炭企業以國有企業居多，人力負擔嚴峻，其中龍煤集團2014 年人均產煤量僅為184 噸，遠低于行業平均水平，而行業龍頭神華集團人均產煤量為1,821 噸。值得注意的是，對比之下以內蒙古地區為代表的五大民營煤炭企業勞動生產率則遠高于國企。

　　行業整體人均產煤量仍然偏低。2015 年我國人均產煤量約為835 噸，而美國人均產煤量則為12,006 噸（其中Cloud Peak 高達48,000 噸/人）。整個行業生產率與發達國家差距顯著，效率亟待整合提高。

　　5、2009~2015 的8 年中，板塊有息負債率由39%不斷攀升至92%，板塊凈負債率則由-4%上升至64%。1H16 財費同比上升14%至120 億元，增勢有所放緩。上半年板塊有息負債率與凈負債率分別增加8.2ppt、8.0ppt 至89%和60%。

2008-2016年中國煤炭財務費用及增速

中國煤炭有息負債率維持高位

　　6、1H16 經營性現金流同比+179 億至484 億（神華貢獻79%），其中，2Q16 經營性現金流入344 元（同比+11%）。板塊投資性現金支出逐步縮減，1H16 同比-46%至267 億元。然而值得注意的是，1H16 板塊應收賬款周轉天數為68.6 天，較去年同期增加近12 天。

2008-2016年中國煤炭行業經營性CF流入及投資性CF流出

2008-2016年中國煤炭行業經營性CF流入及投資性CF流出季度分析

　　7、2016 年1~9 月，全國煤炭累計產量同比下滑10.5%，隨著四季度先進高效礦井逐步恢復至330 天生產，我們預測全年產量將同比減少約8.5%。預計2017 年，煤炭消耗量受電力行業疲弱影響，火電耗煤預計同比減少3.5%，全年煤炭消費量同比下跌3.0%。預測2017 年秦皇島動力煤（5,500 大卡）全年均價為500 元/噸，較今年均價小幅上漲。

國內煤炭供需平衡表

國內煤炭需求預測

秦皇島動力煤價格走勢圖