一、3季度鋼鐵行業(yè)終端需求分析

　　2016年3季度鋼價延續(xù)6月以來的上漲態(tài)勢，不過，期間黑色產(chǎn)業(yè)鏈最大的亮點當(dāng)屬上游雙焦價格的強勢突起，其中上海二級冶金焦價格單季度累計上漲44.55%。那么，在原料成本暴漲背景下，冶煉環(huán)節(jié)利潤究竟如何演繹，我們以重點跟蹤的36家上市鋼企3季度經(jīng)營狀況予以詳盡闡述。

2016年3季度螺紋鋼價格同比上漲20.62%，環(huán)比微跌0.04%

2016年3季度二級冶金焦價格同比上漲45.56%，環(huán)比上漲21.59%

　　2016年3季度盈利改善有限量價齊升，Q3收入同比20.71%，環(huán)比5.76%受益于行情回暖疊加低基數(shù)效應(yīng)，2016年3季度鋼鐵行業(yè)量價齊升，帶動36家上市鋼企營業(yè)收入同比增長20.71%，創(chuàng)2011年3季度以來，單季度同比增幅新高。不過，2016年2季度需求顯著復(fù)蘇，鋼價一度觸及2014年3季度末建立的階段高位，因此3季度行情環(huán)比而言，并無明顯相對優(yōu)勢，從而3季度36家上市鋼企營業(yè)收入環(huán)比僅增長5.76%。

　　同比來看，2016年3季度終端需求表現(xiàn)整體相對樂觀并帶動鋼價均值同比上漲20.62%：地產(chǎn)銷售端火熱推動地產(chǎn)投資同比增長5.22%，而去年同期增速僅-0.57%；政府持續(xù)加碼基建領(lǐng)域態(tài)勢下，基建投資仍舊維持14.55%相對中高位增速；同時地產(chǎn)周期好轉(zhuǎn)溢出效應(yīng)及汽車購置稅優(yōu)惠政策，共同刺激3季度制造業(yè)需求同比好轉(zhuǎn)，3季度汽車和三大家電產(chǎn)量同比分別增長30.09%和7.58%，而挖掘機銷量更是同比大幅增長42.98%。

　　二、鋼鐵行業(yè)景氣度分析

　　相比2季度行業(yè)景氣度并無顯著提升，整體呈現(xiàn)淡季不淡格局，由此3季度鋼價環(huán)比微跌0.04%，地產(chǎn)銷售峰值已過之下3季度地產(chǎn)投資環(huán)比下降3.41%，基建投資因基數(shù)相對高位，亦環(huán)比下滑0.35%，此外，制造業(yè)景氣繼續(xù)上行，但其帶動鋼材需求力度有限。

　　供給作為因變量始終跟隨需求而波動。受前期盈利好轉(zhuǎn)刺激，鋼廠開工持續(xù)上升，3季度粗鋼產(chǎn)量同比增長2.34%，達(dá)2015年以來單季度粗鋼產(chǎn)量同比增速新高。環(huán)比而言，受需求提升力度相對不足影響，3季度粗鋼日產(chǎn)量環(huán)比下滑3.83%，不過或源于淡季行情超預(yù)期堅挺，鋼企由此加大銷售力度，3季度鋼企存貨環(huán)比下降25.48%成為行業(yè)收入環(huán)比上升的因素之一。

2016年3季度全國粗鋼產(chǎn)量同比增長2.34%

　　注：2016年1、2月粗鋼產(chǎn)量采用前2月累計值按照相同日產(chǎn)量水平計算

2016年3季度申萬鋼鐵行業(yè)存貨同環(huán)比大幅下滑

　　焦炭強勢成本堅挺，Q3成本同比11.89%，環(huán)比9.57%2016年3季度原料礦價均值同比下跌4.34%，焦炭價格均值同比上漲45.56%，焦炭價格相對強勢帶動冶煉成本整體上行，3季度36家上市鋼企營業(yè)成本同比上升11.89%；環(huán)比來看，3季度礦價和焦價均值環(huán)比增速分別為-0.16%和21.59%，由此導(dǎo)致36家上市鋼企營業(yè)成本環(huán)比上升9.57%。

　　就焦強礦弱格局而言，一方面，煤炭領(lǐng)域因2016年國內(nèi)供給側(cè)改革強勢推行而產(chǎn)量受限，而與此同時，海外礦山產(chǎn)能快速釋放導(dǎo)致礦石供給卻相對寬松；另一方面，較于處于高位的鐵礦石港口庫存，焦炭庫存持續(xù)處于歷史低位進一步放大價格漲幅。其中，煤炭和鋼鐵同樣作為供給側(cè)改革重點行業(yè)，煤炭去產(chǎn)能成效相對顯著或主要源于：1）煤炭行業(yè)國企占比更高導(dǎo)致行政化去產(chǎn)能政策執(zhí)行力更強；2）相比于鋼鐵冶煉生產(chǎn)長流程和連續(xù)性，煤炭行業(yè)生產(chǎn)工藝流程相對簡短且涉及的職工人數(shù)更少，從而導(dǎo)致去產(chǎn)能阻力更小。

2016年3季度獨立焦化企業(yè)焦炭庫存處于近年歷史低位

2016年3季度鐵礦石港口庫存處于近期相對高位

2016年以來鐵礦砂進口量整體維持相對中高位增長，而前9月焦炭產(chǎn)量同比下降1.60%

2016年以來粗鋼產(chǎn)量累計同比增速明顯高于焦炭

鋼鐵行業(yè)估算國企產(chǎn)量占比達(dá)45%

煤炭行業(yè)估算國企產(chǎn)量占比達(dá)51%

　　注：鋼鐵行業(yè)采用中鋼協(xié)旬報數(shù)據(jù)庫重點大中型鋼企產(chǎn)量予以估算，假設(shè)非重點大中型鋼企均為民企；煤炭行業(yè)國企采用國有重點煤礦企業(yè)口徑。

　　三、鋼鐵行業(yè)經(jīng)濟運行情況分析

　　2016年Q3扣非凈利潤環(huán)比下滑53.58%收入增長難抵毛利率下滑，Q3毛利潤環(huán)比下降19.14%

　　源于2016年行情整體回暖疊加去年盈利低位，3季度營業(yè)收入和毛利率同比均有所改善，由此帶動36家上市鋼企毛利潤同比增長301.60%。不過，就環(huán)比而言，受制于上游焦炭價格強勢，3季度全行業(yè)毛利率環(huán)比下滑3.12個百分點，即便營業(yè)收入環(huán)比增長5.76%，仍難以逆轉(zhuǎn)毛利潤環(huán)比下降19.14%格局。

　　景氣延續(xù)，現(xiàn)金流、償債能力持續(xù)回升現(xiàn)金流質(zhì)量持續(xù)好轉(zhuǎn)，多數(shù)鋼企實現(xiàn)現(xiàn)金盈利鋼鐵行業(yè)的重資產(chǎn)屬性，致使現(xiàn)金流對其持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營起到重要作用。2016年3季度行業(yè)延續(xù)2季度景氣行情，鋼企現(xiàn)金回款力度環(huán)比2季度略有加強，3季度鋼鐵行業(yè)上市鋼企整體銷售收現(xiàn)比為101.28%，環(huán)比上升1.50個百分點，同比則下降6.55個百分點。疊加3季度行業(yè)營業(yè)收入及經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額環(huán)比均有所提升，因此綜合而言，3季度鋼企現(xiàn)金流質(zhì)量仍在好轉(zhuǎn)，其中，營業(yè)收入環(huán)比上升5.65%，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額增幅達(dá)12.53%，同比方面則分別大幅上升21.97%、93.32%。

　　鑒于此，我們估算的36家上市鋼企中有29家實現(xiàn)現(xiàn)金盈利，僅重慶鋼鐵、*ST釩鈦、華菱鋼鐵及*ST八鋼等7家鋼企現(xiàn)金虧損（2季度為4家），雖然現(xiàn)金虧損家數(shù)略有增加，不過現(xiàn)金盈利鋼企占比仍保持在較高水平，同比則改善較為明顯（去年同期現(xiàn)金虧損為23家）。

2016年3季度鋼鐵行業(yè)銷售收現(xiàn)比有所上升

2016年3季度鋼鐵行業(yè)營業(yè)收入及經(jīng)營現(xiàn)金流量金額同環(huán)比均回升

　　2016年3季度行業(yè)盈利相對景氣之下，鋼鐵企業(yè)短、長期償債能力在2季度基礎(chǔ)之上得到進一步改善（其中用資產(chǎn)負(fù)債率表示長期償債能力，流動比率表示短期償債能力）。

　　2016年3季度行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率延續(xù)2季度下行趨勢，繼續(xù)下降0.38個百分點至67.36%，

　　36家鋼企中12家資產(chǎn)負(fù)債率連續(xù)2個季度下降；

　　行業(yè)流動比率自2015年底觸底后持續(xù)上升，36家鋼企中26家3季度流動比率環(huán)比上升，其中9家連續(xù)2季度上升。

2016年3季度鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率延續(xù)2季度下行趨勢

鋼鐵行業(yè)流動比率延續(xù)2季度上升趨勢

　　2016年3季度板材盈利超長材7-8月淡季不淡行情支撐下，3季度鋼材需求相對景氣，但結(jié)構(gòu)上仍強弱有別，表現(xiàn)為板材整體優(yōu)于長材。3季度板材均價環(huán)比上漲0.14%，而長材均價同期環(huán)比下跌1.16%，同比增速分別為26.05%、14.21%，其分化原因在于相比投資峰值已過的建筑終端，地產(chǎn)溢出效應(yīng)主導(dǎo)的制造業(yè)復(fù)蘇相對滯后，由此帶動以制造業(yè)為主要下游的板材價格更為強勢。

　　此外，板材庫存去化力度超過長材，可進一步印證機械制造、汽車及家電等領(lǐng)域需求更為樂觀。因此，板材類鋼企業(yè)績明顯超過長材，也就順其自然，在3季度整體行情景氣度相對不及2季度之下，板材類鋼廠歸母凈利潤環(huán)比僅下滑0.93%，而長材則大幅下滑55.28%；同比方面，板材、長材類鋼企歸母凈利潤分別增長187.09%和114.09%。

3季度長材均價環(huán)比下跌1.16%，同比上漲14.21%

　　3季度板材均價環(huán)比上漲0.14%，同比上漲26.05%

　　2016年3季度特鋼盈利勝普鋼不同于普鋼下游需求集中于地產(chǎn)和基建，特鋼廣泛應(yīng)用于機械制造、汽車、機電等制造業(yè)領(lǐng)域，由此導(dǎo)致3季度制造業(yè)相對景氣格局之下，普鋼盈利整體不及特鋼。若用大冶特鋼、中原特鋼、西寧特鋼、撫順特鋼、永興特鋼、方大特鋼及沙鋼股份共7家特鋼類。

　　企業(yè)的平均水平，來反映特鋼領(lǐng)域整體情況，結(jié)果顯示，3季度特鋼和普鋼類企業(yè)毛利率環(huán)比分別上升0.76個百分點、下降3.18個百分點，同比分別增長10.29個百分點、7.20個百分點；歸屬母公司凈利潤環(huán)比分別上升55.74%、下降40.85%，同比分別增長211.83%、123.27%，特鋼企業(yè)業(yè)績大幅強于普鋼企業(yè)。

特鋼主要下游應(yīng)用于制造業(yè)

鋼鐵主要下游應(yīng)用區(qū)域分布在建筑業(yè)

　　貿(mào)易屬性使然，電商業(yè)績隨行就市鋼鐵電商的貿(mào)易商屬性使得其盈利并不能脫離鋼價變動，僅依靠電商本身難以對其業(yè)績產(chǎn)生顯著實質(zhì)貢獻(xiàn)。因此，在2016年3季度行情景氣度相對不及2016年2季度格局之下，鋼鐵電商盈利隨之下滑，我們選取五礦發(fā)展、物產(chǎn)中拓、上海鋼聯(lián)和歐浦智網(wǎng)作為鋼鐵電商利潤代表，結(jié)果顯示3季度其盈利狀況環(huán)比均有所下滑，合計歸母凈利潤由0.59億元降至-0.04億元，同比方面則表現(xiàn)為大幅減虧。

　　2016年Q4鋼價窄幅振蕩，投資延續(xù)“低估值+轉(zhuǎn)型”供需趨緊致鋼價振蕩，2016年Q4盈利環(huán)比上行有限10月以來焦炭價格延續(xù)強勢，高品位礦價亦快速上漲。冶煉成本上行構(gòu)筑鋼價易漲難跌格局。就后期而言，成本強勢導(dǎo)致冶煉利潤空間緊縮疊加停產(chǎn)檢修增多，鋼廠開工亦相應(yīng)逐步回落；同時隨著地產(chǎn)投資被抑制走弱以及冬季來臨各地季節(jié)性停工，需求料將難維持前期旺盛態(tài)勢，而鋼材全產(chǎn)業(yè)鏈庫存同比降幅逐漸縮窄也側(cè)面反應(yīng)需求好轉(zhuǎn)程度相對乏力。因此在后期供需兩端偏緊格局下，預(yù)計2016年4季度鋼價現(xiàn)貨大概率保持窄幅振蕩格局。

　　就盈利而言，同比方面，在去年盈利歷史低位疊加2016年行情整體復(fù)蘇背景下，預(yù)計2016年4季度鋼企利潤同比顯著好轉(zhuǎn)；環(huán)比方面，供需偏緊引發(fā)振蕩行情下，4季度鋼鐵行業(yè)盈利環(huán)比上行空間相對有限。

近期較高品位的卡粉和PB粉價格相對低品位楊迪粉價格更為強勢

2016年10月以來163家鋼廠盈利面逐步回落

10月以來鋼廠開工整體有所回落

近期鋼鐵估算全產(chǎn)業(yè)鏈庫存同比降幅逐步縮窄