由于棉價持續低于成本，我國棉花種植面積持續下滑。2016年中國棉花收獲面積為282.5萬公頃，同比下降7.38%，2011年至2016年種植面積累計下降48.64%，產量累計下降38.5%我國棉花種植面積下滑主要是由于目前棉價持續低于棉花種植成本（18000元/噸左右），導致棉農持續退出生產。

　　棉花產量下滑但需求平穩。一方面，由于種植面積的下降，我國棉花產量逐年減少，至2016年已下降至480萬噸左右。另一方面，由于紡織企業眾多，我國棉花消費量保持相對穩定。由于16年年初我國棉花價格在紡織企業觀望拋儲情緒濃厚之時大幅下滑，使得內棉價格明顯低于外棉。

內外棉花價格

數據來源：公開資料整理

　　從進口棉紗數據可以看到，由于內外棉價差大幅縮窄疊加海外棉受到大宗商品漲價影響開始上漲、以及人民幣貶值等因素，我國棉紗進口總量在2016年（尤其2016年上半年）有明顯下滑。而進口棉紗總量的下滑也使得國內棉花消費有所回升。

我國棉紗進口情況

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　　在需求回升產量下滑的背景下，我國棉花目前供需缺口預計在200萬噸左右。16年我國棉花產量穩定在480萬噸左右，而消費量由于棉紗進口量的下降略微上升至接近789萬噸，剔除進口配額棉的100萬噸，我國目前棉花供需缺口預計在200萬噸左右。
同時，作為替代品的粘膠短纖產能增長有限。作為棉花的替代品，粘膠短纖在2016年產量增長明顯，但是在目前我國對高污染的粘膠行業進行調控整治的時間段，粘膠行業產能在2017年預計增長相對較為有限（預計不到20萬噸增長），這使得其對棉花供需影響相對較為有限。

我國棉花需求缺口

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　　另一方面，我們認為在貨幣寬松逐漸結束的階段，在此價位17年棉價很難再次受到貨幣因素影響。16年在全球流動性寬松的背景下，全球大宗商品從16年初開始明顯上漲。在其他大宗商品的帶動下海外棉價從3月份開始走出上漲行情。而海外棉的上漲更加加劇了內棉結構性供不應求的局面，帶動內棉出現大幅上漲。我們認為17年在全球流動性逐漸收緊的情況下，影響大宗商品價格的因素將從貨幣轉化為供需，而在離開了貨幣因素的支撐后棉花價格將更為供需關系所決定。

內外棉價格指數和CPB 指數對比

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　　因此，我們預計17年超過300萬噸的拋儲量將會對我國棉花價格帶來一定壓力。雖然拋儲會使得國內棉價受壓情況下進口棉紗數量繼續下降（國內紡織企業技術能力依舊有一定優勢），帶來國內棉花需求端的小幅回升；但是總體來看300萬噸的拋儲依舊遠高于目前200萬噸的供需缺口，我國棉價下行的壓力可能也同樣會通過棉紗進口量的下降而影響海外棉花的價格走勢。

　　根據我國棉花庫存消費比，國儲棉預計在400萬噸時達到合理水平。根據2000年至今的庫存消費比，不考慮近年來高庫存影響，我國棉花庫存/消費的正常水平在60%-70%之間，按照棉花年消費量780萬噸計算，棉花存量應保持在470萬噸-550萬噸的合理水平。考慮到工商業用棉的合理庫存在全年用棉量2-3個月間的正常水平，我國工商業用棉量大約在約125萬噸。因此，我們得出結論，我國國儲棉存量合理水平應為400萬噸左右。

　　我國國儲棉存量自2012年1600萬噸下降至2016年850萬噸左右，在2017年公布的拋儲結束之后，國儲棉存量大約在550萬噸左右，已接近均衡值。因此我們預計國儲棉的拋儲將會在18-19年之間完成。

我國棉花庫存/消費比

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　　因此，我們判斷在18-19 年間，由于國儲棉無拋出空間，而我國棉花200 萬噸的供需缺口持續存在，我國棉價將會出現上漲機會。由于目前棉花成本在18000 元/噸，因此我們預計為鼓勵棉農重新種植棉花以加大棉花生產，屆時棉價有望向這一價位靠攏。
海外棉花產量穩步上升，需求整體相對穩定在今年有所上升，供需整體平衡。海外棉花產量在08-11 年間上升明顯，之后至2015 年逐步下降，在2016 年有所回升。而消費量則相對一致保持均衡，在2013 年之后穩步回升。整體看目前海外市場棉花供需依舊平衡。

海外棉生產及消費量（百萬包）

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　　庫存方面,海外棉花庫存自2004 年以來基本保持穩定，但依舊保持在歷史高位。目前全球及海外（剔除中國）庫存均明顯高于21 世紀初處于歷史高位水平。2016 年由于中國國儲棉拋儲全球庫存有所下降，但是海外棉花庫存依舊較2015 年有明顯上升。

全球及海外棉花庫存情況

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　　庫消比方面，海外棉花庫消比緩慢上升，目前穩定在60%區間。由于庫存較歷史有所上升但是消費量相對較為穩定，海外棉花整體市場庫消比整體出現上升趨勢，但在近年較為穩定。

　　我們認為海外棉花整體供需平衡，但由于庫存處于歷史相對高位，若無極端天氣狀況目前不太會出現大幅上漲的情況。我們認為由于海外棉價目前相對平衡的供需關系，以及相對較高但是仍比較穩定的庫存，我們認為若不出現極端天氣情況，在面臨庫存壓力的情況下，其不會出現大幅上漲對我國國內棉價造成影響。

海外棉庫消比

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　　15 年由于工業、商業棉花庫存棉花積壓，僅計劃輪出7、8 兩月，累計輪出量僅為6.34萬噸；低國儲棉成交量為16 年棉價上漲埋下伏筆。我國的國儲棉庫存從2012 年的1800 萬噸減少到2016 年的800 萬噸左右。其中，2012/2013 成交370 萬噸，2013/2014 年國儲棉輪出成交230 萬噸。而2014/2015 年度，由于終端需求低迷以及棉花商業和工業庫存積壓，導致紡織企業去庫存意愿較強。

國儲棉情況

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　　因此15 年的拋儲僅規劃7-8 兩個月份，總計劃輪出量為185.47 萬噸（每日掛牌累計數量），實際成交僅為6.34 萬噸，極低的成交量使得紡企庫存普遍較低，也為16 年由于拋儲延期帶來的棉價階段性供需不平衡埋下伏筆。

　　2015/2016年度國儲棉拋儲經歷了推遲拋儲、公檢速度偏慢、以及延長拋儲三個階段，在棉花階段性緊缺以及棉紡企業需求有所恢復的背景下，15/16年度國儲棉輪出累計計劃出庫300.38萬噸，累計出庫成交265.92萬噸，成交率為88.53%；成交均價從最初不到12000元/噸上漲至最高的15400元/噸，最終也定格在14384元/噸。

棉花：拋儲：加權均價

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　　2016 年國儲棉拋儲時間一再延后，疊加工商業棉庫存較低，導致棉價迅速上漲。國儲棉拋儲時間從預期的3 月份推遲至5 月，導致紡織企業庫存管理出現嚴重問題，市場出現了棉花緊張的情況，棉價在四月初快速上漲。這種情況在五月出拋儲開始后有所緩解。

328 級棉價指數（元/每噸）

數據來源：公開資料整理

　　2016 年6 月下旬~2016 年7 月下旬，由于國儲棉公檢速度較慢，導致試市場次出現供不應求的狀態，使得棉價快走出了一波極快的上漲行情。由于儲備棉出庫困難，公檢速度跟不上，日成交量持續較低，加上紡織企業需求的提升，市場一度出現無棉可用的狀態。在國儲棉供不應求，貿易商坐地起價的階段中，棉價進入一波瘋狂的上漲。

328 級棉價指數（元/每噸）

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　　2016年7下旬~2016年8月，政府決定延長拋儲時間，使得棉價有所回落；9月由于為新舊棉交接時期進行儲備，棉價再次有所回升。由于棉價的持續走高，政府在8月底決定延長拋儲至9月底，雖然市場緊張情緒有所緩解，但是在9月時內地紡織企業由于擔心10-12月沒有新棉可用，重新開始積極采購，導致棉價在9月有所回升。

328 級棉價指數（元/每噸）

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　　2016年10月開始，國儲棉相對能夠滿足需求，但是由于新疆棉還未到達內地使得內地用棉也相對較為緊張，因此棉價在10月之后整體較為平穩。