1、國內供給：產量下行，進口隨價差抹平步入低位，收儲以來高庫存占據供應

　　中國是全球最大的棉花生產國、進口國和消費國，根據數據，中國 2016 年棉花產量、進口量、消費量占全球的 21.3%、12.5%、32.2%。

　　從 2001 年中國加入 WTO 以來，國內棉花總供應（產量+進口量+期初庫存）處于波動上行趨勢。根據統計數據顯示，從 2002 年 848.62 萬噸增長至 2014 年峰值 2072.68 萬噸，總供給增加一倍多；而棉花供應增速從 2012 年起開始明顯下降，2014 年以來總量出現負增長，2015 年、2016 年總供給分別為 1999.54 萬噸、1750.78 萬噸，同比下降 3.53%、12.44%。總供給收縮明顯。

國內棉花總供應量轉降

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　　（1）產量：成本持續增長，經濟效應減弱導致植棉面積減少，產量自 2007年以來處于下降趨勢

　　2007 年以后我國棉花種植面積和棉花產量處于下滑態勢。數據顯示，國內棉花年生產量在 2007年峰值突破 760 萬噸后，開始步入下行通道，2012 年起連續 4 年產量下跌，CAGR 為-5.97%，2016 年棉花年產量 534.30 萬噸。

　　棉花種植面積減少是棉花產量下降的直接原因，據數據，2007 年起全國棉花種植面積處于明顯下降趨勢，CAGR 為-6.1%，2016 年全國植棉面積 337.61 萬公頃，僅為 2007 年的 57%，其中 2014 年實施棉花直補政策改革之后植棉面積呈加速下降態勢。

　　我國棉花種植面積下降與生產成本上升、種棉收益下降以及國家政策傾斜等因素有關。一方面，主要產區新疆在 2007-2009 年間產量有所下降，后因國家收儲政策、補貼政策支持，2010-2014 年棉花種植面積逆勢增長，2014 年達 195.3 萬公頃；棉花直補政策改革之后，由于市場競爭加劇且棉花質量要求提高，種棉農民主動調減不適宜種植棉花的土地，導致省內植棉面積連續兩年下降，2016 年為 180.5 萬公頃，同比下降 5.2%；另一方面，內地棉花產業受到種棉收益下降、國家政策支持力度不足等因素影響，亦不斷萎縮，棉花種植逐漸向優勢棉區新疆靠攏，新疆植棉面積比例從 2007 年 30%升至 2016 年 53.5%。

國內棉花產量 2007年起進入下行通道

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全國植棉面積下降是棉花產量下降主因

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　　國內棉花單產的提升一定程度上削弱了植棉面積下降對產量的影響。雖然植棉面積一直下降，但隨著農業科技的快速發展以及棉花種植先進適用技術的推廣應用，我國棉花單產水平總體要遠遠高于世界平均水平，且呈上升態勢。據統計，2010 以來我國棉花單產一直是全球平均水平的 2 倍左右，2016 年全球平均水平 784 公斤/公頃，而我國棉花單產達 1719 公斤/公頃，比美國、印度分別高 79.4%、207%，2010 年以來 CAGR為 5.2%。在各產區中，新疆棉花單產全國最高，2006 年以來一直保持在 1700 公斤/公頃左右的高位，2016 年單產同比增長 8.2%，達到 1991 公斤/公頃。

我國棉花單產遙遙領先世界平均水平（公斤/ 公頃）

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新疆棉花單產呈波動，總體位于 1700公斤/ 公頃以上

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　　我國棉花種植面積無法穩定的根本原因在于棉花種植戶收益難以得到保證。市場經濟下，棉農作為棉價的接受者，在受技術影響單產難以有大幅增長空間的條件下，植棉成本成為影響農民植棉收益的直接因素。我國植棉總成本近十年來持續迅速增長，根據每年《全國農產品成本收益資料匯編》顯示，每畝植棉總成本從 2009年 1080 元到 2015 年達 2288 元，增長一倍有余，為棉農帶來巨大生產壓力。從構成來看，人工成本、土地成本和物質與服務費三部分均處于增長態勢，而人工成本在植棉成本中占比最大。

2006 年以來植棉總成本逐年迅速上升，主要驅動力為人工成本

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　　在總成本不斷提升的情況下，棉花每畝凈利潤與每畝總產值保持一致變動，說明棉價的波動是影響植棉收益變動的主要原因。2009 年開始的棉價瘋漲帶動植棉凈利潤沖高，利好棉農。2011 年為保證國內棉價穩定而開始的臨時收儲政策雖然使得國內棉價有所增長，但此前棉價的大漲帶動植棉要素的全面上漲，導致成本端增長更快，每畝凈利潤開始急劇下降。2014 年實行棉花直補政策改革后棉價開始回落，但成本依然居高不下，植棉收益成本出現倒掛，當年每畝凈虧損 684.4 元，2015 年虧損額繼續擴大，高達每畝 921.6 元。持續走低的經濟效益極大打擊了棉農種植積極性，不少棉農種植偏好轉向收益穩定的經濟作物。

成本居高不下，2013-2015年植棉每畝虧損額增加

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　　而隨著 2016 年棉價的上漲，植棉效益得到保障，2017 年棉農植棉意向也出現回暖。據中國棉花協會 2016年 12 月調查結果顯示，2017 年全國植棉意向面積為 4260.2 萬畝（合 284.01 萬公頃），同比增長 3.16%；其中，新疆由于直補政策改革政策穩定實施且單產較高，棉農收入穩定，棉農種植意向提高 3.49%，領先全國；長江流域和黃河流域種植意向面積同比分別增加 3.53%和 1.41%。這將給未來棉花產量帶來一定積極效應。

　　（2）進口量：受國內外價差驅動，配合進口配額，近兩年進口量持續低位

　　收儲期間內外棉價差高企，推動棉花進口規模大增。2011 年臨時收儲政策的施行使得國內棉價未與國外棉價同步變動，而是在政策的穩定效果下遠超國外棉價，2012-2015 年國內外棉價大幅倒掛是收儲時期的顯著特征。

　　以中國棉花價格指數 328 和進口棉價格指數為例，價差曾一度保持在 5000 元/噸以上高水平，2013年年末內外棉價差達到驚人的 5900 元/噸。受此影響，國內棉紡企業對于價低質優的進口棉需求大增。據數據統計，2012 年我國棉花進口量 513.48 萬噸，同比大增 52.68%，進口消費比高達 60.22%。2012、2013年棉花進口消費比分別為 52.25%、31.29%，棉花消費出現“國貨入庫、洋貨入市”的局面。

　　收儲結束后，國家政策驅動下，棉花進口量降至低位。2014 年臨時收儲結束后，棉價重歸市場，國內外棉花價差開始縮小，國家為鼓勵企業多使用國產棉，配合棉花進口配額和連續停發棉花滑準稅配額，棉花進口量迅速降到低位，2015、2016 年進口量分別僅為 147.50 萬噸、89.48 萬噸，同比下降 39.54%、39.34%。據信息顯示，2017 年棉花進口關稅配額量依然為 89.4 萬噸，從 2005 年以來一直未變。

2012年后國內外棉價差先增后減

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臨時收儲結束后棉花進口量迅速進入低位

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　　（3）庫存量：大規模收儲帶來庫存壓力，2015年后邁入去庫存期

　　2011 年開始的臨時收儲制度帶來的是國內棉花庫存量激增，經過三年持續收儲，國內棉花庫存已達歷史極值，大量庫存積壓。據數據統計，2011 年收儲當年國內棉花期末庫存合計約 618.1 萬噸，同比猛增196.17%，其后庫存連續三年增長，2012、2013、2014 年年末庫存分別達到 960.7 萬噸、1210.9 萬噸、1291.7 萬噸，同比增加 55.4%、26.0%、6.7%。超千萬噸的大量囤積庫存為國際棉價帶來巨大的抑制作用，同時巨額的倉儲費用和資金占用也讓政府背上沉重的財政包袱。據報道，截止 2014 年 2 月，棉花收儲已經占用國家資金 1600億元左右，而需要支付的資金利息、倉儲費以及承擔的國儲棉高收低拋的損失總計大概為 300 億元。

　　隨著臨時收儲制度的結束，2015 年國內棉花隨著國儲棉輪出進入去庫存階段。然而由于下游需求不振及企業對于國儲棉質量的擔憂，拋儲面臨不利局面。2016 年年中拋儲公檢速度跟不上，儲備棉出庫困難，未達市場預期，疊加金融炒作因素，棉價持續上漲。2012-2015 年，國家拋儲量累計達 607.75 萬噸，2016 年再出庫 265.92萬噸，年度年末庫存較上年度末下降 17.48%，降至 930 萬噸，但仍處于高位，去庫存仍將繼續。

2014年棉花庫存達到歷史峰值，近兩年隨國儲輪出庫存下降

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　　2、國外供給：五大棉產國主導減產步伐，印度植棉面積近兩年大減，去庫存情況與中國保持一致

　　（1）產量：全球棉花產量 2011-2015年逐年下行，中國印度植棉面積減少是主因

　　與國內棉花產量類似，全球棉花產量 2011-2015 年處于下降趨勢。據美國農業部統計，2011 年全球棉花總產量 2757.26 萬噸，隨后五年逐年下降，CAGR 為-6.5%，2015 年產量合計 2105.83 萬噸，同比大幅下降 18.9%。分國家看，2016 年中美印三國棉花產量合計 63.1%，是棉花絕對主力生產國，而幾大主要棉產國產量均下降是2011-2015 年全球棉產走低的主要原因。在產棉大國中，中國減產力度最大，而印度減速最慢，于 2015 年棉花超過中國，成為全球第一棉產國。美國、中國、印度、巴基斯坦和巴西棉花產量在 2011-2015 五年間 CAGR 分別為-4.6%、-10.3%、-2.3、-9.9%和-9.3%。

　　2016 年，主要產棉國產量反彈。受印度、美國、巴基斯坦、巴西等主要棉產國產量增加（分別同增 2%、34%、10%、10%）帶動，全球棉花產量回暖，達 2301.78 萬噸，同比增加 9.3%。

主要棉產國減產導致全球棉花產量下行（萬噸）

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2012-2016 年五大主要棉產國年產量同比增幅

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　　全球棉花種植面積下降是導致全球產量下降的主要原因。2011-2016 年間，除 2014 年外，全球植棉面積均出現下滑，2016 年為 2922.3 萬公頃，同比下降 4.2%。其中中國和印度植棉面積的下降是主要驅動力，美國、巴基斯坦和巴西植棉面積則相對比較穩定。

　　印度作為全球第一植棉大國，其種植面積占全球約三分之一，2014 年由于降雨推遲，棉花替代產品收益下滑，農戶轉為種植棉花人數增多，當年全國植棉面積達到 1285.0 萬公頃的峰值，其后兩年種植面積大幅下降，累計減少 235 萬公頃，相當于中國 2009-2016 年累計植棉面積減少規模，2016 年共計 1050 萬公頃，是七年以來最低點。出口需求平淡，棉價低于預期，再加上氣候變化及關鍵棉產區爆發蟲害，促使印度農戶改種其他作物，是印度植棉面積大幅減少的主要原因。

　　美國植棉面積僅次于印度和中國，美國農民的種棉意向取決于棉花以及其他作物的經濟效益對比。據美國農業部統計，2010 年以來全美棉花收獲面積均值接近 380 萬公頃。2015 年因為除棉花之外的谷物，如油菜籽和玉米等價格走高，棉農種植意向大減，美國棉花產量最大的德克薩斯州陸地棉面積大幅減少，導致當年美國棉花收獲面積降至 326.8 萬公頃，同比大幅下降 14%，來到 2010 年以來的低位。2016 年，包括玉米和大豆等競爭作物市場價格疲軟，棉花價格競爭力增強，年初即有棉農反饋有相當數量的谷物田會改種棉花，同時 2016 年美國中南地區氣候干旱使得棉花單產情況優于玉米、大豆等，也是促進植棉意愿的一大原因。全年棉花收獲面積大幅反彈至 385.2 萬公頃，同比增加 17.9%。而單產及價格優勢使得植棉意向增加趨勢延續至 2017 年，據美國《棉農雜志》2017 年初調查顯示，預計 2017 年美國意向植棉面積達到 1088.7 萬英畝（約合 440 萬公頃），同比增加 14.23%。

　　巴基斯坦植棉面積居全球第四，棉花與紡織業是其重要經濟支柱，主要棉花種植區域在東部與印度接壤的旁遮普省、信德省，分別占全國棉花產量的 75%、25%。據中國棉紡織網報道，巴基斯坦棉花實行自由種植，每個農戶擁有至少 5 公頃的田地，截止 2016 年 2 月全國約有 160 萬棉農。同樣受到棉花價格低迷，以及氣候和病蟲害的影響，巴基斯坦棉花收獲面積 2012 年以來處于緩慢下降趨勢，2015 年為 280 萬公頃，同比下降 20 萬公頃，或 6.67%，主要原因是售價低廉且購棉延遲，農民棄種棉花轉向小麥導致；此外，降雨和溫度異常也造成了單產下降，共同導致當年全國棉花減產約 34%。2016 年，因擔心棉價繼續下跌，該國實際植棉仍未達到預期，約 240 萬公頃，下降趨勢延續。

　　中國種棉面積下降的原因與人力成本推動下的種棉成本上漲和種棉收益下滑有關，也與國家政策向新疆地區傾斜有關。

全球植棉面積下降導致棉花總產量減少

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印度植棉面積遙遙領先，近兩年大幅下降（萬公頃）

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　　（2）庫存：中國作為全球棉花庫存主力，同步進入去庫存道路

　　2011 年臨時收儲制度實施以來，中國成為全球棉花庫存絕對主力，也是推動全球庫存變化的絕對驅動力。棉花國際庫存2011 年開始迅速攀升，2014年高達2432.63 萬噸，庫存消費比達到100%，其中中國庫存占據60%。2015 年隨著中國收儲制度結束，全球棉花也開始去庫存步伐，2015、2016 年全球棉花庫存分別同比下降 13.1%、6.8%，庫存消費比分別降至 87%、80%，全球棉花去庫存效果明顯。

　　印度作為棉花庫存第二高的國家，2010 年時與當時的中國庫存相當，此后印度庫存保持在 200-300 萬噸之間波動，占全球棉花庫存的 11%-12%左右，其庫存水平主要受下游需求，尤其是出口需求影響。在目前其他國家對高品質美棉、澳棉、巴西棉等的進口需求激增的情況下，印度棉花需求不振，庫存消化面臨不利局面。

全球庫存與中國國儲庫存變動保持一致（萬噸）

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印度庫存全球第二，全球占比約 11%

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