“2013年前幾個月，貨幣信貸增速相對較高，社會融資規(guī)模增長也比較快，金融和經(jīng)濟數(shù)據(jù)‘不同步’現(xiàn)象引起關(guān)注……背后主要還是結(jié)構(gòu)性和周期性問題。”

　　這是央行在其近日發(fā)布的《2013年第二季度貨幣政策執(zhí)行報告》中闡述的。這一表態(tài)，是央行針對“貨幣熱經(jīng)濟冷”的疑問，第一次正式、公開的回應。

　　金融與經(jīng)濟數(shù)據(jù)“不同步”，在業(yè)界則被廣泛稱為“貨幣熱、經(jīng)濟冷”。究其原因，有學者認為金融體系存在大量“貨幣空轉(zhuǎn)”;亦有學者認為“僵尸企業(yè)”(無望恢復生氣，但由于獲得放貸者或政府的支持而免于倒閉的負債企業(yè))大量出現(xiàn)。

　　央行在報告中提醒稱，近幾年貨幣信貸增長較快，對支持實體經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮了重要作用。但一些過剩產(chǎn)能、低效率企業(yè)還占用著大量的金融資源，容易導致資金的使用效率偏低，對經(jīng)濟增長的推動作用下降。

　　“應當看到，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)決定金融結(jié)構(gòu)，提高資金運用效率的關(guān)鍵還是要加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐，形成新的增長點和內(nèi)生增長動力。”央行認為，需要進一步優(yōu)化金融資源配置，盤活存量，優(yōu)化增量，更好地支持實體經(jīng)濟發(fā)展。

　　社會融資規(guī)模明顯增多

　　對于上半年的融資情況，央行在報告中稱，社會融資規(guī)模明顯多于上年同期。

　　2013年上半年社會融資規(guī)模為10.15萬億元，比上年同期多2.38萬億元，創(chuàng)歷史同期最高水平。其中，6月份社會融資規(guī)模為1.04萬億元，分別比上月和上年同期少1485億元和7427億元。

　　從結(jié)構(gòu)上看，央行總結(jié)了上半年社會融資規(guī)模的兩個主要特點：一是人民幣貸款新增額多于上年同期，但占比明顯下降。上半年人民幣貸款同比多增2217億元，占同期社會融資規(guī)模的50.0%，同比低12.4個百分點。

　　二是外幣貸款、企業(yè)債券、委托貸款和信托貸款增長較快，在社會融資規(guī)模中的占比提高較大，融資結(jié)構(gòu)繼續(xù)多元化。上半年外幣貸款、企業(yè)債券、委托貸款和信托貸款占比分別為5.7%、12.1%、11.0%和12.1%，同比分別提高2.1個、1.5個、4.8個和7.8個百分點。

　　與此同時，貨幣供應量亦迅速增長。2013年3月末，廣義貨幣供應量(M2)同比增長高達15.7%，到了6月末雖然降低至14%，但亦遠遠超過13%的目標值。

　　大量的流動性注入之后，實體經(jīng)濟并沒有應聲而起。2013年第一季度GDP增速僅有7.7%，第二季度更是下滑至7.5%。而進出口貿(mào)易數(shù)據(jù)、固定資產(chǎn)投資增速等經(jīng)濟運行的關(guān)鍵指標亦不理想。

　　按照以往經(jīng)驗，大量貨幣投放出去之后，宏觀經(jīng)濟往往應聲而起。這一點，在2008年應對金融危機期間，展現(xiàn)得淋漓盡致。然而在當下，宏觀經(jīng)濟的“貨幣藥方”似乎失靈了。

　　由此，“經(jīng)濟冷、貨幣熱”的現(xiàn)象開始被業(yè)界關(guān)注，有一種解釋認為之所以“經(jīng)濟冷、貨幣熱”是因為存在“貨幣空轉(zhuǎn)”的現(xiàn)象，即資金大量在金融體系內(nèi)部自我循環(huán)而沒有進入實體經(jīng)濟。

　　駁“貨幣空轉(zhuǎn)”

　　而早在6月末，央行行長周小川在接受《第一財經(jīng)日報》獨家專訪時就曾談及“貨幣空轉(zhuǎn)”問題。周小川表示，“空轉(zhuǎn)”這種描述過于簡化。更恰當?shù)挠^察角度是，要看金融體系的資金是不是服務于實體經(jīng)濟。

　　“金融市場中也會有一些金融產(chǎn)品之間的資金流動，包括銀行之間的相互拆借，這些金融產(chǎn)品可以解決頭寸、流動性，也有避險和價格發(fā)現(xiàn)等功能，即便這些也不宜于簡單地用‘空轉(zhuǎn)’來描述。”周小川說。

　　在上述報告中，央行還稱，近期金融與經(jīng)濟數(shù)據(jù)的不同步現(xiàn)象，背后主要還是結(jié)構(gòu)性和周期性問題。

　　從結(jié)構(gòu)性角度看，一是傳統(tǒng)產(chǎn)能過剩和新增長點不足，更多資金投向基礎(chǔ)設施和房地產(chǎn)等領(lǐng)域，其中土地儲備、購置需要大量資金投入，但在項目開工之前并不產(chǎn)生GDP。二是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程會占用兩套資金，放大融資需求。在傳統(tǒng)低效產(chǎn)業(yè)邊際產(chǎn)出遞減的同時，新興產(chǎn)業(yè)尚未產(chǎn)生明顯經(jīng)濟效益。三是金融深化過程也會使融資環(huán)節(jié)增加、鏈條拉長。

　　一名國有大行風險管理部人士對本報表示，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)要生產(chǎn)，需要占用資金，企業(yè)還要向新興產(chǎn)業(yè)拓展，亦要占用資金，但新興產(chǎn)業(yè)可能不會馬上獲得收益。“綜合來看，就要占用一套半，甚至兩套資金。”

　　“從周期性因素看，在形勢和預期不穩(wěn)時，企業(yè)更傾向多儲備資金。”央行還表示，中國仍處于經(jīng)濟擴張和轉(zhuǎn)型階段，一直以來經(jīng)濟主體對資金的需求都比較強。企業(yè)在有機會獲得貸款、債券等融資時，往往都傾向于把錢先拿到手上，在經(jīng)濟形勢和預期不穩(wěn)時更是如此。

　　對于企業(yè)而言，占有資金不僅可為債務清償進行儲備，并可通過借給其他資金需求者獲取收益，而且還可以在經(jīng)濟復蘇時快速擴大再生產(chǎn)。

　　央行還稱，金融和經(jīng)濟數(shù)據(jù)之間有一定相關(guān)性，但嚴格匹配的情況比較少。兩者或多或少會有偏離。歷史上看，M2增速與GDP增速之間的“不同步”并不是新現(xiàn)象，如在2003年、2005年及2009年，M2增速均超出GDP增速較多。

　　比較而言，經(jīng)濟偏熱和通脹上行期M2增速與GDP增速偏差較小，甚至會低于名義經(jīng)濟增速;經(jīng)濟景氣度相對較低時，M2增速則會明顯超出GDP。這與企業(yè)預期不樂觀、投資領(lǐng)域不足從而導致貨幣流通速度下降有關(guān)。

　　年內(nèi)利率或難調(diào)整

　　對于下一步貨幣政策思路，央行稱，“貫徹宏觀穩(wěn)住、微觀放活和穩(wěn)中求進、穩(wěn)中有為、穩(wěn)中提質(zhì)的要求”，“為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級創(chuàng)造穩(wěn)定的金融環(huán)境和貨幣條件”。

　　昨日，央行還透露，8月2日至3日上午，央行召開了分支行行長座談會。會議亦再次強調(diào)，繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，堅持政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性，增強調(diào)控的針對性、協(xié)調(diào)性。

　　“在出臺放開貸款利率下限的政策之后，年內(nèi)已不可能繼續(xù)調(diào)整存、貸款基準利率。”興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委[微博]表示。

　　摩根大通中國首席經(jīng)濟學家朱海斌稱，在貨幣政策方面，央行很可能在今年余下時間保持政策利率不變，而信用政策寬松程度將有所降低(與2013年第一季度相比)。

　　對于當前經(jīng)濟形勢，上述央行分支行行長座談會判斷，當前，我國主要經(jīng)濟指標處于年度預期目標的合理區(qū)間。同時也強調(diào)，“經(jīng)濟運行穩(wěn)中有憂，經(jīng)濟增長動力和下行壓力并存”。

　　上周公布的最新中國官方PMI數(shù)據(jù)顯示，7月PMI為50.3，高于上月的50.1。這在一定程度上表明大型國有企業(yè)開始受益于近期政府推出的一些舉措。

　　“盡管PMI出現(xiàn)了一定程度的反彈，但PMI指數(shù)與近期的其他一些指數(shù)仍然出現(xiàn)了較為明顯的分歧走勢。PMI反彈并沒有改變我們認為中國經(jīng)濟基本面仍在惡化的基本觀點。”澳新銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟師劉利剛則表示，央行需要采取降息(包括存貸款利率)來避免整體經(jīng)濟的進一步下滑。如果外匯占款持續(xù)為負值，央行也需要采取降準舉措。

　　“下半年，貨幣政策需要在穩(wěn)增長和防風險之間進行平衡。”交行金融研究中心研究員鄂永健在接受本報采訪時表示，下半年準備金率不會大幅下調(diào);但一旦經(jīng)濟增長滑出下限、資本持續(xù)加快流出，也不排除小幅下調(diào)1至2次、每次0.5個百分點的可能。