一、二級市場表現不佳拖累證券行業盈利大幅下滑

2011 年-2016 年Q3 證券行業經營收入構成情況

數據來源：公開資料整理

2011 年-2016 年Q3 證券行業營業收入與凈利潤

數據來源：公開資料整理

　　二、經紀業務: 交易量大幅縮水， 傭金率持續下降

　　2016年以來A股市場較為低迷，市場以震蕩為主，兩市成交量大幅下滑，因而經紀業務受到較大影響。今年以來，兩市日均成交額為5,260億元。從月度數據來看，11月的成交量和換手率有上升趨勢，但全年交易量與去年相比將下滑50%左右。預計2017年全年A股市場日均成交額大約為6500億。

2014 年-2016 年11月月均成交額及換手率

數據來源：公開資料整理

　　互聯網金融對傳統經紀業務的滲透，使得小券商有了彎道超車的機會，但也加速了傭金率的下滑。2013年的傭金費率為0.080%，2014年下降至0.069%。2015年進一步下降至0.051%。認為，2016年傭金率水平將進一步下降至0.042%，預計2017年平均水平為0.035%。

2011 年-2016 年市場成交額（億元）及傭金率（%）

數據來源：公開資料整理

　　三、信用交易業務：兩融規模回升，費率小幅下滑

　　兩融余額受場外配資清理的影響，今年年初規模急劇下滑，隨后兩融業務管理辦法的實施，加之市場行情的回暖，使得兩融規模在9月實現了回升。截至2016年11月，兩融余額為9,766億元。兩融規模的回升，有利于兩融業務收入的提升。

2011 年-2016 年11月兩融日均余額及其費率

數據來源：公開資料整理

　　兩融費率的變化主要受央行利率、A股及兩融市場行情、兩融市場競爭形勢等多方面影響。隨著兩融業務競爭會日趨激烈，兩融費率將持續下滑。目前兩融費率在8.13%左右，預計2017年整體水平在8%左右。

2014 年1 月-2016 年11月兩融余額變化（單位：億元）

數據來源：公開資料整理

　　四、信用交易業務：兩融規模回升 ，費率小幅下滑

　　截至目前兩融日均交易額為481億元，占A股成交額比例為9.80%。且自9月以來兩融規模持續回升，導致后幾個月的數據較年初顯著增加。預計，2017年兩融交易額占A股交易額比重將在10%左右，因而日均交易額為650億元。

兩融交易額占A股成交額比重

數據來源：公開資料整理

　　目前兩融余額占A股市場流通市值比重約為2.39%，認為2016年該比重將在2.5%，按照2017年流通市值44萬億元估計，對應日均兩融余額為1.1億元。

兩融余額規模（單位：億元）與兩融余額/

數據來源：公開資料整理

　　五、信用交易業務 ：凈資本約束下，股票質押業務規模仍有空間

　　受市場行情震蕩影響，兩融業務規模加速下滑，股票質押業務由于有股票作為質押，較好的滿足了券商的風控需求，該項業務空間未來仍有空間，特別是在新版凈資本管理辦法實施后，證券公司對凈資本的需求及各項業務的風控有了更多的需求，未來股票質押業務規模將小幅上升。

　　今年以來質押市值占總市值比重為3.34%，近幾年來該比重呈上升趨勢。綜合考慮到之前的平均水平，認為未來該比重或當略高于2%。假設2017年質押市值/總市值比為3%，兩市總市值為55萬億。預計2017年年均業務規模在1.65萬億元左右。

2011 年-2016 年11月兩市總市值（億元）及股票質押業務質押市值占總市值比重

數據來源：公開資料整理

　　六、投行業務：IPO步入正軌，定增仍占主導

　　股權業務承銷方面，2015年IPO重啟，對券商投行業務構成利好。從規模來看，IPO增長較為穩定，在目前監管層對IPO較為謹慎的態度下，整體規模增速不會過快，較為穩定。手續費率方面，2015年以來手續費率處于上升態勢，2016年至今的手續費率水平僅落后于2013年和2014年。預計2017年IPO對券商投行業務收入的貢獻度與2016年相當。

2011-2016 年11月股權融資承銷金額（億元）構成情況

數據來源：公開資料整理

　　再融資業務發行規模及費用規模一直呈增長態勢，但由于費率較低，其費用增長幅度不及發行規模的增長幅度。隨著上市企業數量的不斷增加，再融資業務總量還將不斷增長。

2011-2016 年11 月IPO募資總額（億元）構成情況

數據來源：公開資料整理

　　七、投行業務：地產企業發債受限影響債承收入

　　債券市場發行規模整體呈上升趨勢，從發行結構來看，公司債所占比重最高。

　　今年年初由于債市行情較好，加之地產企業對資金的需求高漲，公司債發行規模大幅增長，其中房地產行業公司債占比較高。下半年受公司債發行監管趨嚴影響，公司債發行規模受到較大沖擊，特別是10月底滬深兩市發布的《關于試行房地產、產能過剩行業公司債券分類監管的函》，直接影響了公司債的發行規模。

2011-2016 年11 月 債券承銷金額（億元）構成情況

數據來源：公開資料整理

　　公司債發行規模受限，將對債承收入產生影響。此外，對債券信用違約的擔憂也將影響券商的債承收入。

2015 年以來公司債規模及房地產行業所占比重

數據來源：公開資料整理

　　八、投行業務：并購重組業務占比仍有上升空間

　　受益于政策，今年以來并購重組進入高速發展，但國內并購業務在投行業務中占比仍然較低。

　　2016年前三季度我國證券行業實現財務顧問業務凈收入104.11億元，占投行收入比例為20.12%。同期美國高盛和摩根士丹利顧問收入占投行收入比分別達到42.8%和41.14%，我國財務重組收入占比仍較低，并購重組業務發展空間廣闊。

證券公司財務顧問收入（億元）及投行收入占比

數據來源：公開資料整理

　　2016年上半年證券行業財務顧問凈收入為71.43億元，前三季度達到104.11億元。考慮到投行項目在年底確認收入較多，認為2016年全年財務顧問凈收入將達到153億元左右。按照10%的年度增速，預計2017年財務顧問凈收入達到168億元。

2013 年以來財務顧問凈收入（億元）

數據來源：公開資料整理

　　九、投行業務 ：監管趨嚴，新三板掛牌增速將下降

　　截止11月底，新三板累計掛牌公司數9,764家，存量規模較大。監管層在今年5月出臺分層制度后，掛牌公司增速較快。分層意見出臺時，監管層表示：分層只是第一步，為下一步的監管和服務打下基礎，構建差異化制度則是持續的過程。

　　新三板市場作為我國多層次資本市場的主要部分，監管態度逐步趨嚴，強調證券公司在掛牌、持續督導等過程中的責任，并加大了處罰力度。認為為了使新三板市場逐步走上正規，監管層對于新三板的監管將更加嚴格，并在監管中加強券商的責任程度。此外，對券商責任要求的提升將導致新三板手續費率有所上升。總體上預計2017年券商掛牌收入會有所下滑。

2015 年-2016 年5月新三板掛牌公司數

數據來源：公開資料整理

　　十、投行業務：新三板再融資規模下滑，2017年或將小幅回升

　　今年8月股轉系統對掛牌公司募集資金提出具體要求“如果募集資金尚未使用完畢的，掛牌公司應當設立募集資金專項賬戶，將剩余募集資金轉至募集資金專項賬戶，同時，主辦券商應當在核查后，向全國股轉公司提交募集資金使用情況的專項核查報告及三方監管協議”。此外，對資金用途披露也作出了要求，不允許募集無明確用途的資金。

　　從具體數據來看，新三板掛牌公司今年5月-10月通過定增的融資規模均不足100億元，11月新三板融資規模突破100億元，達到143.35億元，2016年新三板再融資規模低于2015年。存量上升加上行情回暖，預計2017年新三板再融資規模將小幅回升。

2014年至今新三板增發實施融資總額（億元）

數據來源：公開資料整理

　　十一、資管業務：總體規模增速放緩，專項資管高速增長

　　2016年前三季度證券行業資產管理業務收入200.17億元，超過去年同期收入。從資管業務規模構成來看，定向資管比重最高，2015年為11.84萬億，專項資管規模最小，2015年為1,868億元；從增速來看，專項資管業務成長最快，2015年同比增速373%，定向資管增速最低，2015年同比增速40%。從資金投向來看，定向資管業務大部分以通道類非標債權投資為主。截至2015 年末，定向資產管理業務規模達到10.16萬億元，其中通道類業務為8.85 萬億。

　　預計2017年集合資管、定向資管和專項資管規模同比增速分布為10%、10%和150%，對應規模分布為2.29萬億、15.42萬億和1.4萬億，整體規模將達到19.12萬億。

2013 年-2017 年各類資管規模（億元）及同比增速

數據來源：公開資料整理

　　十二、資管業務：八條新 規對集合資管業務收入的影響不可小覷

　　2016年7月18日《證券期貨經營機構落實資產管理業務“八條底線”禁止行為細則》升級為證監會的規范性文件，新規的變化主要包括：大幅降杠桿、不能宣傳預期收益率、禁止資金池業務、明確投資顧問、明確“新老劃斷”等方面。隨著“新規的實施，資產管理行業應當“回歸本源”，以主動管理為主的業務拓展思路將成為未來行業發展主流。

　　八條底線新規下，對券商資管業務收入沖擊較大的是降杠桿。券商的集合資管業務包括集合資管（狹義）和公募基金管理（含大集合）兩類，一旦杠桿大幅降低，加之固定收益率產品的投資回報率下滑，這會在很大程度上影響券商資管自有資金投資回報，進而對券商資管業務總體收入產生不可小覷的影響。

2012-2015 年集合資管業務收入規模比

數據來源：公開資料整理